以进促稳，高速增长步入高质量增长新阶段

（以下内容从华安证券《以进促稳，高速增长步入高质量增长新阶段》研报附件原文摘录）
江苏银行(600919)
主要观点：
其他非息大幅高增支撑营收高增，净利润增速承压下滑
2023A、1Q24江苏银行营收分别同比增长5.28%、11.72%，归母净利润分别同比增长13.25%、10.02%。4Q23、1Q24营收增速环比上升，归母净利润增速逐季放缓（vs1-3Q23营收同比+9.15%、归母净利润+25.21%）。营收分项来看，2023A利息净收入、中收、其他非息收入分别同比+0.73%、-31.61%、+45.4%，4Q23单季营收下滑幅度较大，同比-7.13%，利息净收入、中收、其他非息收入分别同比-16.86%、-102.21%、+163.38%。主要由于2023年全年投放前置、序时进度超额完成和2022年四季度高基数影响，叠加2023年末平滑信贷投放导向，年末新增投放动力较弱。财富管理业务受制于资本市场表现不佳、居民预期、理财费率调降等因素影响大幅拖累中收。1Q24营收增速环比改善，利息净收入、中收、其他非息收入分别同比-0.78%、-16.82%、78.4%。营收高增延续由其他非息拉动，其中公允价值变动净收益同比+254.87%，债市4Q23-1Q24大幅走牛，十年国债收益率单边下行37bps+，带来银行金融投资业务收益大幅增长，提振营收。净利润下滑明显（vs1-3Q23+25.21%），主要由于净息差下行幅度加大和信用成本增加。
量：1Q24对公投放强劲、存款派生较强，个人存款定期化趋势或延续1Q24江苏银行总资产、贷款、金融投资分别同比+15.07%、13.18%、18.35%，较2023A增速分别上升0.87、0.89、1.76pct。金融投资类资产配置环比提升，或与转股后资本增加、抓住长端利率下行窗口配置固收类资产相关。贷款投放仍保持强劲、靠前节奏，Q1对公贷款（不含贴现）比年初新增1628亿，比1Q23净投放多增18.8%。贴现规模同比继续压降8.7%，投放成色更实。对公贷款结构持续调优，“五篇大文章”领域科技、普惠、绿色贷款在高基数下增速保持强劲、占比提升，2023年分别新增32.6%、42.5%、25.3%。1Q24零售贷款比年初减少166亿，或受到零售信贷需求低迷、资产质量下滑影响投放放缓，整体延续“对公强、零售弱、贴现负”趋势。1Q24江苏银行存款、计息负债分别同比+14.51%、13.23%，较2023A增速分别-0.94、-0.27pct增速小幅放缓。存款结构来看，对公、个人存款均高增，保证金存款少增。1Q24对公存款占比较2023A提升3.86pcts至53.5%，一季度对公投放存款派生较强，未来对存款付息率降低亦有提振作用。2023年个人存款高增主要由定期存款贡献，2023A个人活期、定期存款规模分别-14.92%、+37.9%，存款定期化趋势延续或与江苏地区金融机构负债端竞争加剧相关，1Q24对公、个人存款规模分别同比+26.4%、+22.7%。
价：净息差全年下行幅度较大，主要由于资产端收益率下滑2023A江苏银行净息差全年下行34bps至1.98%，其中2H23大幅下行30bps，对营收形成明显拖累，也是江苏银行净息差自1H20以后首次低于2%，相较4Q23银行业平均净息差1.69%还有30bps左右空间。江苏银行净息差优势主要体现在资产端，2023年LPR下行和存量房贷利率调整下，全行业面临资产荒难题，高收益优质资产定价下行幅度大，江苏银行生息资产收益率、贷款平均收益率、金融投资收益率分别下降18bps、18bps、29bps。计息负债成本率、存款成本率分别-2bps、-1bp，负债端降本增效成果显著，个人定期存款高增、对公活期存款占比提升，二者对存款成本作用一定程度上抵消。预计受LPR下降25bps影响，2024年息差还可能进一步下滑，但考虑到江苏银行对公存款占比提升，负债端降本效果进一步显现，2024年息差降幅预计小于2023年。
险：不良率保持低位、拨备保持高位，非信贷减值回补加大2023A江苏银行不良率、拨备覆盖率均持平3Q23，不良率0.91%、拨备覆盖率378.13%，关注率环比升4bp至1.34%，年末核销幅度加大，测算不良生成率小幅上升至0.91%。逾期率环比小幅上升至1.07%，但偏离度仍保持历史低位63.26%。资产质量保持稳健，不良认定保持审慎严格。非信贷减值回补支撑利润，债权投资减值准备前期计提充分，2023A减少57亿至86亿元。1Q24不良率持平4Q23在0.91%水平，拨备覆盖率小幅下降6.91pcts至371.22%，关注率环比升3bps至1.37%，预计主要受到行业共性因素影响，资产质量水平整体仍优于可比同业。
投资建议
宏观经济复苏波动反复、金融让利背景下，银行业整体面临息差收窄压力，当前阶段“稳”比“进”更为重要。供给端来看，江苏银行经营韧性较强，资产质量持续改善，与同规模银行相比、城商行同业相比成长性凸显；需求端来看，江苏地区信贷景气度高、金融机构竞争激烈，江苏银行对公业务优势突出、扩表强劲，结构持续调优，具备内生可持续增长潜力。2023年10月完成可转债转股、2024年新任管理层陆续调整到位，我们认为江苏银行已完成了“以进促稳”中“进”的篇章，由高速增长时期正式步入高质量增长时期，投放更实、结构更优、包袱更轻、分红更高，未来“穿越周期的稳”将成为发展主基调。根据2023年年报、2024年一季报调整盈利预测，预计江苏银行2024-2026年营收分别同比增长6.78%/5.35%/5.19%，归母净利润分别同比增长6.82%/8.74%/9.92%，在可比银行中仍具备明显的比较优势，维持“买入”评级。
风险提示
利率风险：市场利率持续下行，优质资产竞争加剧，息差收窄。