2023Q4及12月经济数据点评：内需恢复偏慢拖累2023年Q4复苏力度

（以下内容从中航证券《2023Q4及12月经济数据点评：内需恢复偏慢拖累2023年Q4复苏力度》研报附件原文摘录）
核心观点
去年Q4GDP不变价同比+5.2%，低于市场预期的+5.4%。2023年Q1到Q4单季度两年复合增速分别为4.7%、3.3%、4.4%和4.0%。显示2023年Q2经济动能走弱，Q3经济动能有所恢复，Q4经济动能恢复的趋势延续，但较Q3恢复力度边际上有所减弱。综合来看，2023年Q4，房地产投资的继续走弱和消费恢复速度的偏慢，导致经济动能在继续恢复的同时，恢复速度较Q3有所下降。整体看2023年的经济，在经济动能恢复的同时，与疫情前相比，工业和服务业仍然存在进一步修复的空间，以达到潜在增速水平。此外，2023年由于通胀的弱势，GDP现价同比仅有4.16%，明显低于实际同比的+5.2%，在GDP总量层面显示出目前总需求相对不足是经济增速无法达到潜在值的核心原因：
（1）12月社零同比回升，但消费动能仍然不算强
2023年12月，社零同比录得+7.4%，较上月-2.7PCTS,主因去年12月基数抬升。从环比看，12月消费动能仍不算强。12月社零环比为+0.42%，较上月+0.33PCTS。季节性上，12月社零环比仅高于2021年和2022年同月值，低于2011-2020年以来同月值。
总体来看，12月社零同比虽然较11月下行，但主要原因在于去年12月基数的走高。但另一方面，12月消费动能虽然有所恢复，但继续向上修复的空间仍然较大。2023年，消费在整体恢复的同时，仍未达到潜在水平。一方面，年内居民收入增速仍然较疫情前有不小差距，居民消费倾向虽然高于2020和2022年，但仍然明显低于疫情前普遍水平，居民收入增速也未恢复至疫情前水平。
（2）2023年12月制造业投资增速继续回升
2023年12月，制造业投资增速+8.2%，较11月+1.1PCTS，带动12月固投总体增速+5.6PCTS。
2023年12月制造业PMI虽然继续位于荣枯线之下，但制造业投资依然表现出较强的韧性。往后看，2024年虽然美联储开启降息确定性高，外需走弱有望边际趋缓，但支撑力度或难有大幅改善，因此制造业需求的企稳和预期的进一步改善仍需持续改善的内需来支撑。产能利用率角度，2023年Q4制造业产能利用率录得76.0%，虽较Q3回升0.2PCTS，但仍为近5年同季度低位，或意味着制造业投资总体上出现较大幅度上升的概率较小。但另一方面，在新旧动能的转换中，以新能源汽车、芯片等为代表的高新制造业投资增速预计仍将明显高于制造业总体增速，仍将为制造业投资提供较强支撑。我们预计2024年制造业投资仍将保持韧性，全年有望实现+6%以上增速。
（3）2023年12月房地产投资继续疲软，商品房去化周期继续上升
2023年12月，房地产投资增速-12.5%，较11月-2.0PCTS，下行幅度加大，带动12月固投增速-2.4PCTS。2023年12月，住宅、办公楼和商业营业用房投资同比分别为-13.8%、-2.4%和-16.9%，分别较11月-2.5PCTS、+10.7PCTS和-4.9PCTS，占比最大的住宅投资额降幅明显扩大。
2023年12月房地产相关数据依然不理想：房地产开发投资降幅再次加深，达到12%以上；商品房销售面积和销售金额降幅也出现同步加深，显示居民购房意愿依然不高；房企开发到位资金在个人按揭、定金及预收款以及房企国内贷款降幅同步下降之下，再次出现降幅加深；虽然在新开工面积的大幅收缩下，2023年全年商品房出现去库存，但因为商品房销售的下降幅度更大，因此截止2023年12月，商品房去化周期仍然处在持续上升中，2023年12月已达32.3个月；虽然在保交楼的支撑下，房屋竣工面积同比涨幅加大，但新开工面积同比降幅的加深带动下，2023年12月房屋施工面积同比降幅出现加深。
总体上看，在居民购房依然低迷的影响下，房地产整个价值链条依然处在收缩趋势中，并未有相对明显的改善趋势，未来房地产投资的不确定性依然较大。考虑到基数因素，预计在增量稳房地产政策支撑下，2024年房地产投资降幅有望较2023年缩窄。
（4）2023年12月基建投资增速明显上行
2023年12月，基建投资同比+10.7%，较11月+5.4PCTS，增速上行，排在近60个月月度同比增速的第11位（2021年为两年复合增速）。据媒体报道，近期监管部门已向地方预下达了2024年提前批专项债额度，随同下达的还有提前批一般债额度。结合近期多个重要会议传达出的2024年财政稳增长仍将维持力度的表述所暗示的2024年财政赤字率提升，虽然2024年专项债发行额度可能较2023年略有缩窄，预计全年基建仍将维持较强力度，仍有望实现6.5%以上增速。
（5）2023年12月工业生产稳步回升，同比增幅超预期
2023年12月，规模以上工业增加值同比+6.8%，小幅超出市场预期（+6.55%），较11月份同比增速上行0.2PCTS，同比增速连续三个月保持上行态势；环比+0.52%，较11月环比增速下行0.35PCTS，2023年1-12月规模以上工业增加值累计同比增长4.6%，较1-11月份累计同比增速上行0.3PCTS。
自去年7月以来，我国工业增加值同比增速持续处于上行趋势，虽然有去年同期的低基数影响，但我国工业生产总体稳步回升的步伐未停。在受到国际局势多变、俄乌冲突、全球贸易放缓以及国内需求不足等多方面因素影响，制造业PMI持续走低，PPI连续处于负区间的形势下，我国产业升级发展带动高附加值制造业逆势上行使得工业生产展现出了一定的韧性。
展望2024年，外需对工业生产的支撑力度或难有大幅改善。外部环境的复杂性、严峻性、不确定性上升，贸易保护主义、地缘政治冲突不断加剧，叠加红海航运通道受阻等不确定、难预料因素，潜在的外需和贸易干扰因素较多。虽然2024年美联储开启降息确定性高，全球流动性有望大幅改善，但是随着安全因素在全球产业链布局中的重要性逐渐凸显，国际局势演变和全球产业链重构使得外需修复不确定性上升。因此更好激发内需、提升信心，正是疏通国内大循环堵点所在，也是工业生产回升的关键动能。
风险提示：海外经济超预期走弱，内需恢复速度偏慢