策略周评：“冰”与“火”的行情，还要持续多久

（以下内容从东吴证券《策略周评：“冰”与“火”的行情，还要持续多久》研报附件原文摘录）
今年以来，微盘指数一枝独秀，截至11月24日，2023年涨幅达到47.6%，而Wind全A、沪深300、创业板指、偏股混合型基金指数（885001）分别下跌2.46%、8.62%、17.42%、11.4%。截至11月24日市值在50亿以下的上市公司中，涨幅超过30%的达到497只，而大于300亿的上市公司，同样涨幅的个股数仅为62只。同样的分化也发生在价值和成长指数中。同期，价值指数涨幅-0.57%，成长指数涨幅-15.93%，前者明显跑赢沪深300，后者则明显跑输沪深300，大盘和小盘、成长和价值的“冰与火之歌”持续演绎。
近期，以北交所板块崛起为标志的风格偏移走向了极致演绎。那么，北交所板块的独立走势是微盘风格新一轮的起点还是风格切换的序章？北交所崛起的实质为微盘风格的外溢，理由有以下几点：
第一，从交易轮动的视角来看，11月20日晚地产行业催化事件出现，11月21日地产产业链上涨，沪深两市成长风格、微盘风格受到地产产业链崛起影响轮动下跌，相关风格资金外溢至北证板块；
第二，截至2023年11月24日，北交所全部上市公司平均市值15.8亿，北证50成分股平均市值31.0亿，符合微盘股市值特征，且北证50指数截至11月20日的2023年涨跌幅为-10.54%；
第三，北交所板块近期催化较多，包含前期北交所深改19条，920号段推出，以及A股历史上“交易解禁”的特征；存量博弈以及交易监管边际放松的环境下，活跃资金以“大话题面,小资金面”交易逻辑落脚。
北交所和微盘指数的“火”以及机构、陆股通重仓指数的“冰”还要持续多久？我们认为取决于内外部以下因素的变化：
外部因素而言，如我们在此前多篇报告中所阐述，美债收益率的变化对风格资金的影响，美债收益率的拐点将是A股成长指数的拐点，也是机构、陆股通重仓指数的拐点。在中国经济拐点已现而美国财政约束强、消费边际驱动减弱的背景下，中美名义增速差将逐渐收窄，美债利率和中美利差几乎是确定性的筑顶。考虑到2015年后A股大级别风格轮动和中美利差相关性较为明显，中美利差收窄，北向重回流入，A股市场将重新演绎北向和公募定价品种的上涨，即此前资金面博弈影响下相对占优的微盘风格、纯题材风格的定价将向基本面回归，而风格博弈跷跷板的另一侧成长板块有望崛起。
内部因素而言，虽然PPI拐点（6月）和盈利拐点（Q3）已经出现，但反映居民和企业信心消费和投资信心的M1增速拐点尚未出现。历史上看，在M1增速拐点趋势尚未出现之前，股票市场也难以出现较大级别的行情，同时，M1增速拐点若出现，A股也往往表现为成长行情。虽然从因果关系的角度来看，M1和股票市场都是基本面预期和演绎的结果，但从流动性角度来看，M2活化对M1的拉动进而导致股票市场宏观流动性层面的好转，可能是必要条件。
好在，外部因素已经开始出现趋势性好转（美债收益率回落，人民币汇率升值），内部因素尚需时日，“破冰非一日之功”，拐点也非一蹴而就，但从中线大概率交易思维来看，风格演绎的极致化可能就是风格切换的序曲。
风险提示：经济复苏不及预期；美债见顶下行迟于预期；地缘政治风险。