研究早观点

（以下内容从山西证券《研究早观点》研报附件原文摘录）
【今日要点】
【山证农业】农业行业深度报告-猪周期、养殖股历史复盘，和当前投资策略
【衍生品研究】首华转债投资价值分析-信用风险小，业务拐点显现
【衍生品研究】利群转债投资价值分析-低价+低溢价率的偏债型转债
【衍生品研究】苏利转债投资价值分析-现金流充裕，信用风险较小
【今日要点】
【山证农业】农业行业深度报告-猪周期、养殖股历史复盘，和当前投资策略
陈振志chenzhenzhi@sxzq.com
【投资要点】
我们认为本轮猪周期磨底时间如此之长的其中一个重要原因在于前期高猪价带来投资冲动的产业后遗症，是“非洲猪瘟”带来“非常周期”后的一次“非常调整”。我们预计2024年或出现本轮周期的第4个“亏损底”，是2006年以来首次出现4个“亏损底”的周期，且周期磨底有望逐渐进入尾声。通过这次“非常调整”和所付出的“学费”，或有助于从业者逐渐回归产业初心，抑制非理性的投资冲动。
猪周期会消失吗我们认为猪周期不会消失！美国生猪产业在规模化程度较高的时期尚有明显的猪周期，当前我国生猪产业的规模化程度仍大幅低于美国，我国猪价未来仍将会呈现周期波动特征。人性所在，周期不灭！由于二次育肥等行业行为的存在，我们倾向于认为未来猪周期的高点较有可能比2018年“非洲猪瘟”发生之前的正常周期高点要高。
通过复盘分析生猪股和禽业股从2008年以来各轮周期里的股价、猪价、业绩、估值之间的关系和历史走势，我们归纳总结出养殖股的股价表现特征和对投资的启示，并在此基础上进一步总结出投资养殖股的“亏损期+低PB”策略。“亏损期+低PB”策略既可以作为养殖股大周期机会的配置策略，亦可以作为养殖股阶段性机会的配置策略。
参考前两轮周期的经验，生猪养殖指数的拐点一般领先猪价周期拐点6-9个月。生猪养殖指数的上升周期往往在倒数第2个“亏损底”期间或附近已经开始启动，还没等到猪价走出最后1个“亏损底”，生猪养殖指数的上升周期已经演绎过半。由此可见，猪价周期磨底阶段的倒数第2个“亏损底”或是布局生猪养殖股大周期机会的较好时机，而不是最后一个“亏损底”，更不是等到养殖行业进入盈利期以后。
我们建议在当前第3个“亏损底”期间布局生猪养殖股。如果明年第4个“亏损底”是最后一个底，则当前的第3个“亏损底”有可能成为养殖股新一轮周期的起点。悲观假设下，若明年第4个“亏损底”不是最后一个底，则我们仍可以在第3个“亏损底”期间以“亏损期+低PB”策略捕捉养殖股的阶段性机会。我们推荐温氏股份、唐人神、东瑞股份、神农集团、巨星农牧、新希望等生猪养殖股。根据我们的生猪养殖股逻辑框架，随着生猪产能的进一步去化，后续生猪养殖股或有望先沿着“产能去化”的逻辑演绎。与此同时，我们还推荐在生猪板块已经有所布局且估值处于历史底部区域的饲料成长股海大集团，以及业绩周期和估值周期均处于底部区域的圣农发展。
风险提示：养殖疫情风险；自然灾害风险；饲料原料价格波动风险。