双周报：海外流动性收紧状况有望减轻，国内制造业景气度边际下滑

（以下内容从中航证券《双周报：海外流动性收紧状况有望减轻，国内制造业景气度边际下滑》研报附件原文摘录）
美联储暂停加息，金融条件收紧或推动本轮加息提前结束
北京时间11月2日凌晨，美联储公布11月的议息会议决议，暂停加息，联邦基金利率目标区间维持5.25%-5.50%。此外委员会将按之前公布的计划缩减购债，每月缩减600亿美元国债和350亿美元机构债券和抵押贷款支持证券（MBS）。由于近期10年期美债收益率急升造成金融条件收紧，多位美联储官员表态当前货币政策水平已经足够紧缩，市场对于本次会议暂停加息已经存在一致预期。在强劲数据的支持下，美联储对经济前景更加乐观。2023年三季度美国实际GDP环比折年率增长4.9%，大大超出市场预期。会议声明中，美联储对三季度经济活动的描述有所强化，用词从此前的“坚韧（solid）”改为“强劲（strong）”。同通胀方面，会议声明中承认通胀自去年中期以来已经有所回落，今年夏天的数据令人欣感。10月12日美国劳工统计局公布的数据显示，美国9月CPI同比上涨3.7%与上月持平，核心通胀同比上涨4.1%，延续了今年3月以来的下行趋势
超预期经济数据增强了美联储长时间维持高利率的底气。对于后续的政策路径鲍威尔为进一步加息预留了空间。鲍威尔称，经济强劲程度远超预期，这可能加剧通胀风险，可能需要进一步加息，并且重申降低通胀可能需要一段时期内经济增长低于潜在水平。当前委员会并未讨论何时开启降息，主要的问题仍然是当前货币政策是否足够限制性，使得通胀能够稳定回落至长期通胀目标2%
美联储注意到近期美债收益率上升造成美国金融条件显著收紧。由于金融和信贷条件的持续收紧，市场融资成本持续上升，会从需求端抑制经济活动、并且提高金融系统还本付息的压力，对整个经济体系影响巨大，美联储将会紧密监测事态发展，防止今年3月硅谷银行破产引发区域性银行金融危机的事件重演。鲍威尔在会后发布会上也强调了美联储将通慎行事，平衡紧缩和风险。9月议息会议结束后，大部分参与者认为年底之前还要再加息一次。但近期美债收益率急升降低了重启加息的预期，其对收紧金融和信贷的影响仍在持续发酵，或使得本轮加息提前结束
我们认为除非通胀在油价大幅波动或其他因素冲击下，显现出超预期的坚韧或反弹，否则美联储重启加息的概率不大，7月即为本轮加息周期的最后一次加息。虽然鲍威尔会后展有鹰派发言，包括美联储仍有进一步加息的可能，目前完全没有考虑或讨论过降息，当前主要问题是是否需要进一步加息等，但在当前美联储预期管理的框架下，临近加息周期的尾声，鲍威尔不放弃进一步加息空间甚至偏鹰的表态是合理的否则容易引起市场抢跑交易美联储降息，影响通胀预期
制造业PMI再次录得荣粘线之下
2023年10月，官方制造业PMI录得49.5%，较9月-0.7PCTS，上月时隔5个月再回到荣枯线之上之后，本月再次录得荣枯线之下。从PMI五大分项指数看，10月PMI新订单指数和生产指数分别带动制造业PMI下行0.3PCTS和0.5PCTS是10月制造业PMI指数下行的主因。季节性上看，今年10月制造业PMI值由高至低录得历年（2005年以来，下同）同月第15位，10月PMI较上月变化值（0.7PCTS）在19年中排在第12位，制造业PMI在快速修复后出现一定调整
10月PMI再次下降到荣枯线之下，核心原因份然在于制造业内外需边际走弱，带动制造业生产边际走弱，10月PMI采购量指数、PMI产成品库存指数和PMI原材料库存指数分别较上月-0.9PCTS、+1.8PCTS和-0.3PCTS，显示在需求边际受拌之下，制造业企业降低原材料采购量，但需求走弱超预期之下产成品库存被动累积。但另一方面，10月PMI生产经营活动预期指数录得55.6%，较上月略升+0.1%，仍然处在相对高位，显示虽然10月需求和生产边际受拌，但制造业企业对未来预期仍然较强
2023年10月，非制造业商务活动指数录得50.6%，较上月-1.1PCTS，其中，建筑业PMI为53.5%，较上月-2.7PCTS，服务业PMI为50.1%，较上月-0.8PCTS其中，10月服务业景气度扩张速度下降主要系资本市场服务、房地产等行业商务活动指数低位运行拖累，而与居民旅游出行和消费相关的铁路运输、航空运输、住宿、餐饮、生态保护及公共设施管理等行业商务活动指数均位于55.0%以上较高景气区间从预期来看，10月服务业和建筑业业务活动预期指数分别录得57.5%和61.4%，较上月分别下行0.6PCTS和0.4PCTS显示服务业和建筑业企业对未来的预期边际下降。另一方面，从季节性上看，建筑业PMI和服务业PMI排在2012年以来12年间历年10月的倒数第二位和倒数第一位，叠加服务业和建筑业PMI分别录得近60个月由高到低的93%分位和85%分位，显示建筑业和服务业景气度已处在相对较低位置
跨月结束资金利率回落迷度趋级，11月资金面压力仍存
为了维持月末流动性平稳，上周央行进行了巨量逆回购操作，本周有近3万亿逆回购到期。跨月结束后央行公开市场操作规模递减，但仍处于高位。10月30日至11月5日，央行累计投放7D逆回购18980亿元，中标利率1.80%，逆回购到期量28240亿元，通过逆回购回收流动性9260亿元。公开市场操作回收流动性近万亿，叠加政府债发行供给高峰对流动性的挤压作用，使得本月月初资金利率回落幅度较慢。截止11月3日，DRO07报收1.76%，较上周五下行33BP；SHIBORIW报收1.74%，较上周五下行31BP。
往后看，政府债发行对流动性的抚动仍较大，10月25日财政部、发改委在国务院政策例行吹风会上表示，增发的国债资金初步考虑在2023年安排使用5000亿元，结转2024年使用5000亿元。此外，地方债提前批授权期延续，各地政府或提前计划项目并启动2024年提前批额度发行工作，截止年底债券发行规模仍处高位。政府债缴款压力下央行或多措并举释放流动性，保证资金市场流动性合理充裕。除了巨量逆回购滚续，本月MLF超额续作和准的可能性提高
美联储本轮加息或提前结束，美位收益率回落，人民币汇率外部环境有望转松
截至11月3日，我国10年期国债收益率报收2.66%、较上周五下行5BP：美国10年期国债收益率录得4.57%，较上周五下行27BP美元指数截至本周五报收105.05，人民币汇率持线承压，美元兑人民币即期汇率周内持续处于7.31上方。
北京时间11月2日凌晨，美联储公布11月的议息会议决议，暂停加息。由于近期10年期美债收益率急升造成金融条件收紧，多位美联储官员表态当前货币政策水平已经足够紧缩，会前市场对于本次暂停加息的决议已经存在一致预期。美债收益率上升造成美国金融条件显著收紧。由于金融和信贷条件的持续收紧，市场融资成本持线上升，会从需求端抑制经济活动，并且提高金融系统还本付息的压力，对整个经济体系影响巨大，美联储将会紧密监测事态发展，防止今年3月硅谷银行破产引发区域性银行金融危机的事件重演。
9月议息会议结束后，大部分参与者认为年底之前还要再加息一次。但近期美债收益率急升降低了重启加息的预期，其对收紧金融和信贷的影响仍在持续发酵，或使得本轮加息提前结束。人民币汇率的外部环境有望转松。往后看，在我国政府连续出台稳增长政策，积极化解地方债务，国内经济筑底向好趋势明确，基本面对人民币汇率的支撑力度增加，叠加央行通过调整中间价等方式积极引导市场预期，美元兑人民币汇率短期内或在当前水平双边震荡
资金面回复宽松叠加外围压力缓和、债市长端收益率下行
本周美联储议息会议暂停加息，市场对后续的政策路径预期偏鸽，本轮加息或提前结束，使得十年期美债收益率大幅下行，美元指数回落。另一方面，本周跨月结束，虽然资金面波动加大，但截止周五以DR007为代表的资金利率已经回落至政策利率下方，整体流动性较上月底比较宽松。内外部因素影响叠加下，债市短期内压力有所缓和，截止11月3日，我国10年期国债收益率报收2.66%，较上周五下行5BP
往后看，宽财政有望持续发力，提振了国内经济基本面向好的预期。10月31日中国金融领域最高规格的会议—一中央金融工作会议时隔6年在北京顺利召开，会议进-步明确要“建立同高质量发展相适应的政府债务管理机制，优化中央和地方政府债务结南”，稳增长信号意义明确。并且政府债发行缴款对流动性的压力或使得年底之前资金面持线偏紧。此外，年底前债市面临止盈压力，多重因素叠加或使得债市长端收益率波动加剧。但在基本面修复底色得到验证之前，宽松的货币政策基调下，债市长端收益率突破前期高点可能性不大。
在外围压力缓解带动下，本周各等级、各期限信用债和城投债收益率全面下行。止11月3日，AAA级3年期中短期票据收益率较一周前下行5.75BP，录得2.88%；信用利差较一周前下行3.75BP，录得39.39BP，城投债方面，AAA级3年期城投债收益率录得2.92%，较一周前下行6.64BP，信用利差录得43.04BP，较一周前下行4.64BP。
风险提示：国际局势出现黑天鹅利空事件，海外宏观经济下行超预期，国内稳增长政策效果不及预期；国内需求端恢复速度显著偏慢。