“大国财政”系列十六：财政的“蓄力”之年？

（以下内容从国金证券《“大国财政”系列十六：财政的“蓄力”之年？》研报附件原文摘录）
年初以来，财政政策如何发力一直是市场的重点关注领域。当前财政支出“节奏”如何、为何年中增发国债，明年财政支出有哪些增量空间？本文系统梳理，供参考。
一问：当前财政发力“节奏”如何？广义财政支出节奏类似2021年，呈“蓄力”态势
从支出强度与预算完成度来看，当前广义财政支出节奏类似2021年，呈“蓄力”态势。9月，广义财政支出累计增速为-2.4%、低于年初预算5.9%近9个百分点；从预算完成度来看，前9月，广义财政支出预算完成进度为67%、落后过去五年同期近8个百分点，亦低于广义财政收入预算完成度的70%。
从广义财政收支差视角来看，当前广义财政收支差走势类似2020年。前三季度，广义财政收支差额达5.9万亿元，低于2022年同期的7.2万亿元、接近2020年同期的5.7万亿元；其中，一般财政收支差额约3.1万亿元、低于2020年同期的3.4万亿元；政府性基金收支差达2.8万亿元，高于2020年同期的2.3万亿元。
从新增专项债发行节奏及新增财政存款来看，当前财政“蓄力”节奏亦与2020年类似。前9月，地方新增专项债发行规模超3.4万亿元，整体节奏与2020年较为相似，发行进度为91%、接近2020年同期的90%。同时，2023前9月的新增财政存款总额达为6700多亿元，与2020年同期的6200多亿元相近。
二问：如何理解当前中央赤字调增？完成经济目标压力不大，调增赤字稳信心信号强烈
前三季度GDP增速达5.2%，四季度四季度GDP增速达到4.4%及以上即可完成全年GDP目标。9月，多数经济指标好于市场预期，实际GDP同比4.9%，超出市场预期0.4个百分点，考虑到完成2023年5%左右的经济增速目标，四季度GDP增速达到4.4%及以上即可；且2022年四季度GDP增速为2.9%，基数效应下，四季度经济增速压力不大。当前时点中央调整预算、增发国债，稳增长、稳信心信号强烈。历史经验显示，2023年之前，中央年中调整赤字频率较低、历史仅有4次，前3次发生在1998-2000年8月下旬，增发国债用于水利、交通等基础设施建设。2023年10月下旬，中央再度年中加码、增发一万亿元国债，除了有效补充地方建设资金外，亦进一步释放政策积极信号。从投向与下达机制来看，当前增发的一万亿元国债与长期建设国债和2020年发行的特别国债具有相似之处。与2020年特别国债类似，一万亿元增发国债全部通过转移支付方式安排给地方，或可有效补充地方因受土地财政拖累导致的建设资金缺位。从投向上看，增发国债与长期建设国债投向类似，将用于灾后恢复重建、防洪治理等八大方面。
三问：明年财政可能的增量来源？财政“蓄力”下，中央赤字、财政“余粮”等或可加码
2024年中央赤字加码空间或较大。与部分发达国家及新兴市场国家相比，2022年我国中央政府杠杆率处于较低水平、为21.4%；且从央、地杠杆率对比来看，2018年以来，我国地方政府杠杆率明显增长，2022年达75%、较2018年增长近20个百分点；中央政府杠杆率则较为平稳、增长约5个百分点。地方化债加快推进下，中央加码空间或更大。财政“蓄力”下，“余粮”或对2024年财政发力形成支撑。回顾2020-2023年，财政“余粮”对收入端形成重要补充，央地一般财政调入资金及使用结转结余年度平均规模达2万亿元。考虑到当前广义财政支出呈“蓄力”态势、且已确定5000亿元新增国债结余，央地预算稳定调节基金及结转结余或是2024年财政支出的重要支撑。
“准财政”发力亦有较大空间。2023年前10月，政金债净融资规模为4000亿元、明显低于2020-2022年同期的超两万亿元；同时，新增PSL仅在2月发行17亿元。依据过往经验，稳增长压力较大时，政策性开发性银行新增贷款明显增长，占当年新增贷款比例最高可超15%。2024年，在政金债与PSL的支持下，“准财政”或亦可加码放量。
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