有色-基本金属行业周报：美国滞胀担忧再起而加息暂停可期，铜铝消费端有望带来基本面改善

（以下内容从华西证券《有色-基本金属行业周报：美国滞胀担忧再起而加息暂停可期，铜铝消费端有望带来基本面改善》研报附件原文摘录）
报告摘要:
贵金属：美国滞胀担忧再起而加息暂停可期，关注下周将公布的通胀数据对9月议息会议的指引本周COMEX黄金下跌1.20%至1,942.60美元/盎司，COMEX白银下跌5.50%至23.20美元/盎司。COMEX黄金库存减少242,426金衡盎司，COMEX白银库存减少2,132,202金衡盎司。本周金银比升至83.75。本周SPDR黄金ETF持仓减少139,179.49金衡盎司，SLV白银ETF持仓增加1,835,927.50盎司。
本周多位美联储官员的表态显示，通胀依旧是美联储货币政策的关注点，而关于9月是否加息整体态度较为谨慎。目前市场预期美联储9月维持利率不变的概率为93%。通胀方面，一方面是劳动力通胀有望继续降温，上周公布的美国8月非农就业数据显示失业率上行及薪资增速放缓，同时7月JOLTs职位空缺降幅超预期，显示劳动力参与率的提升，劳动力市场更趋平衡有望缓解美联储对劳动力通胀的担忧；而另一方面，本周公布的美国8月服务业PMI录得连续第8个月扩张，加之油价上行，再度引发对通胀的担忧，关注下周即将公布的通胀数据。
而在消费方面，对于消费的担忧正逐渐升温，一是抵押贷款高利率对美国购房申请的需求造成抑制；二是旧金山联储日前的测算显示美国家庭的超额储蓄或将耗尽，这将对未来的消费景气度造成明显影响，也将推动劳动力回归市场；三是美联储褐皮书显示在美国消费强劲的同时出现了一些疲弱迹象，包括对商品需求的放缓给制造业带来压力，而消费信贷的增长及逾期率的上行也在显示消费者正逐渐耗尽储蓄。
在高利率、通胀带来的生活成本增长、美国消费者储蓄正在耗尽等因素的作用下，消费意愿或将逐渐下降，从而负反馈至制造业活动；而与此同时服务业也逐渐受到需求疲弱的压力，两方面作用之下，再度引发对滞涨的担忧。此外，高利率带来的高融资成本也令银行贷款损失及债务违约风险仍值得关注。滞涨担忧升温及9月加息暂停的预期将支撑金价，而上行则需要看到美联储进一步的动作，以及9月议息会议所传达出的进一步信息。目前通胀仍是美联储官员最为聚焦的点，关注下周即将公布的通胀数据对9月议息会议的更多指引。
基本金属：宏观方面关注下周美通胀数据对议息会议指引，铜铝消费有望带来基本面改善本周LME市场，铜、铝、锌、铅、锡较上周分别下跌3.08%、2.50%、1.89%、1.26%、1.03%。本周SHFE市场，锡较上周分别上涨0.78%，铜、铝、锌、铅较上周分别下跌1.41%、1.89%、0.05%、0.18%。
铜：海外矿端供应有望继续增长，关注旺季消费表现宏观方面，本周多位美联储官员表态仍继续关注通胀数据，但整体表态较为谨慎，表示将根据数据决定，部分官员则表达9月可以再度暂停加息观察后续数据，目前市场预期9月暂停加息仍是最大概率，关注下周即将公布的美国8月通胀数据对后续货币政策的指引。
基本面上，矿端增量方面，赞比亚政府恢复韦丹塔公司KCM铜矿经营权，未来将对矿端产量有所贡献；Sandfire最近正式开放了Motheo铜矿，并致力于提高矿石处理量；秘鲁7月铜产量同比增长17.7%；智利央行数据显示8月铜出口额同比增长8.3%，此外Codelco与旗下ElTeniente矿的监理工会提前达成集体谈判协议，避免了停产的可能性。另外，还存在一些不确定因素，一是第一量子旗下CobrePanamá与政府的谈判受到抗议活动的干扰，除了临近社区及环保方面的抗议，还有工资谈判，关注后续谈判进展是否对其生产造成影响，其2022年铜产量约在35万吨；二是近年来全球矿业的收购增长，也令处于收购过程中的矿业资产面临不确定性，但收购完成之后有望带来产量的增长，包括赞比亚Mopani铜矿、博茨瓦纳Khoemacao铜矿。整体上，铜矿供应呈现增长及宽松态势，本周在进口铜矿流入的影响下TC环比上行，港口铜库存增长。但展望未来，南美主产国矿业私人投资不足及社会动荡将限制后续年份铜矿产量的增长。
冶炼端，海关总署数据显示8月铜精矿进口环比7月增长，显示冶炼厂检修结束后产量增长带来的原料需求增加，新进入检修的冶炼厂相对较少、新产能释放等因素影响之下，预计国内冶炼产量仍将维持同环比增长。消费端，地产利好政策使得对地产竣工端的消费预期有所提升，电网订单集中交货预计带动消费，同时传统旺季即将来临，消费预计得到提振。
铝：供应端增量将放缓而库存仍在低位，旺季预期及终端好转带动消费
矿端，黑山最大铝土矿商恢复生产，近期来自黑山的铝土矿重回中国市场。而根据海关总署数据，早在印尼禁矿出口两个月前，自印尼进口铝土矿的量就降至0，而自几内亚进口铝土矿呈现增长，加之此次黑山铝土矿恢复生产及对我国出口，整体铝土矿供应不成为制约；国内方面，中铝贵州第二铝矿燕龙林歹矿区开采建设项目获批，项目规模为35万吨/年，均带来铝土矿的增量。电解铝方面，目前云南电解铝复产已经基本结束，根据SMM数据，8月我国电解铝产量同比增长3.9%，运行产能增长至4278万吨左右，开工率达到了94.7%。后续云南复产结束后，电解铝供应的增长将显著放缓。近期进口铝锭有所流入，而得益于铝水转换率的提升，铝库存虽有所增长，但仍在低位。消费端来看，铝板带箔开工受旺季影响开工向好；终端方面随着新能源应用增长，光伏型材、汽车型材等对铝消费的拉动增长，未来对地产依赖度有望继续下降，而地产端在政策出台之下有好转预期。整体上供应增幅显著放缓，叠加消费端旺季效应以及终端好转，铝基本面继续改善。
铅：炼厂复产及提产带来供应增长，铅价上行及旺季不及预期制约消费表现
供应端，本周原生铅及再生铅的开工率均较上周有所改善，原生铅方面，供应增长的主要原因是8月的检修结束，以及部分厂的提产，后续还有新建产能的释放；再生铅方面也主要受益于炼厂的复产及提产，预计9月产量将环比继续增长。
但8月部分地区铅精矿加工费出现下调，以及废电瓶供应紧张导致价格抬升，均显示目前原料端的紧张仍带来成本支撑及产量增长的限制。而铅价上涨及目前下游旺季表现不及预期制约下游消费，制约铅价表现。
锌：海外矿端再遇扰动，利润修复及检修结束令国内供应面临增长
近期锌矿端面临扰动，导致矿端供应减量，本周进口矿加工费继续下行，一是葡萄牙Almina矿业因锌价低及加工费高，计划于9月24日暂停旗下Aljustrel铅锌矿的运行，预计2025年第二季度才能恢复生产，其去年生产21.5万吨锌精矿，此外若低价持续将不排除继续减产中小矿山；二是澳大利亚Jaguar锌矿将于本月进行保养和维护；三是澳大利亚AuroraMetals矿业于7月3日进入破产管理程序，旗下四座矿山都处于保养和维护状态。除此之外，仍需关注海外矿事故及品位长期下滑对未来增量的限制。而随着后续即将进入四季度，国内矿将进入冬储期，因而国内矿也面临加工费继续下行的预期。
冶炼端，根据SMM数据，8月在检修因素影响下产量不及预期，但在利润回升以及检修结束两个因素的作用下，预计9月产量将呈现修复，仍维持同比增长的预期。因而消费端表现较为重要，目前进口锌锭流入及国内供应增长之下库存仍在低位，而终端在家电出口较好、地产措施出台以及旺季将至的带动下，消费预计有增量。
小金属：上下游博弈加剧令钼市表现震荡，下游采购谨慎带动钒市价格下跌
钼精矿价格较上周基本持平。钼铁价格较上周基本持平。
本周钼市价格较为震荡，主因是上下游的博弈加剧。矿端挺价延续，令原料面临紧张局面，供应端还受到降雨偏多以及环保等因素的影响，致使供应并不宽裕；而消费端目前仍有较多进场招标，以及有对于传统消费旺季的预期，但受到价格较高及国际钼市价格的影响，因而整体价格较为震荡，且预计后续仍将维持，消费表现仍较重要。中期而言，近两年钼矿供应难放量，供应端受限之下持续关注需求表现。
五氧化二钒价格较上周下跌4.98%。钒铁价格较上周下跌6.03%。钒电池指数价格较上周上涨1.65%，报收1,343.57。本周钒市价格呈现下跌，主要仍是需求因素，供应端相对过剩，而下游虽即将进入旺季，但目前采购谨慎，下游采购价格下探，令钒市继续承压，后续关注地产政策是否带来消费的好转。中期而言，钒液流电池项目持续推出，需求增量空间广阔，将令供需格局趋于紧张，继续带动钒价稳步上行。
投资建议
美国薪资通胀放缓而失业率上行，同时滞胀担忧再起，加息有望暂停，关注信贷紧缩风险及后续通胀数据变化对美联储货币政策的指引。受益标的：【山东黄金】、【中金黄金】、【招金矿业】、【银泰黄金】、【赤峰黄金】、【灵宝黄金】、【华钰矿业】。
海外供应增加缓慢，国内云南复产来到尾声，后续增量有限。下游地产边际转暖，光伏及汽车型材需求较好，带动消费表现。受益标的：【云铝股份】、【中国铝业】、【神火股份】、【天山铝业】、【南山铝业】。
铜供应面临增长压力，消费端海外存在衰退担忧，但国内地产及电网消费边际转暖，铜价有望受益。受益标的：【洛阳钼业】、【紫金矿业】、【铜陵有色】、【西部矿业】。
风险提示
1）美联储政策收紧超预期，经济衰退风险；
2）俄乌冲突继续恶化；
3）国内消费力度不及预期；
4）海外能源问题再度严峻。