策略周评：PPI触底后A股行业和风格的选择

（以下内容从东吴证券《策略周评：PPI触底后A股行业和风格的选择》研报附件原文摘录）
2023年9月9日，国家统计局公布8月物价数据，CPI同比回升至0.1%，PPI同比回升至-3.0%，PPI数据7-8月连续回升，PPI反弹迹象出现。
回顾过去三轮PPI触底，整体涨跌、价值成长风格和大小盘风格变化各不相同，行业轮动统一指向当时基本面逻辑最清晰的板块。
2010年以来，我国经历了3轮PPI触底反弹，底部位置分别为2012年9月、2015年8月和2020年5月。PPI见底前三个月和后三个月的整体涨跌、价值成长风格和大小盘风格变化各不相同。
触底后三个月内的行业轮动行业逻辑一致，为当时基本面逻辑最清晰的板块，如2012年的地产链（基建拉动内需）、2015-2016年的煤炭（供给侧改革）和2020年的消费（疫后复苏）。
第一轮（2012年9月）：欧债危机外需走弱，基建回升拉动内需增长
市场整体下行，短暂企稳后回落。万得全A触底前三个月区间跌幅-12.5%；触底后企稳后又回落，9-10月涨幅1.5%，10-11月跌幅-5.6%，探寻市场底。
前期风格轮动，小盘短暂占优，触底后市场风格波动后逐渐向价值和大盘切换。触底前价值成长风格持续切换，小盘短暂占优，8-9月中证1000涨跌幅0.7%，沪深300为-6.5%；触底后大盘和价值风格向上，9-11月中信金融风格跌幅-0.7%，中信成长风格跌幅-12.0%。
触底后三个月，当时提升内需相关的基建地产链涨幅居前，顺周期普遍回暖。相对万得全A的超额收益排名为：房地产（8.4%）>家用电器（8.4%）>汽车（6.8%）>建筑材料（6.6%）>建筑装饰（5.2%）。
第二轮（2015年12月）：内外需弱复苏，供给侧改革拉动PPI回升
整体市场上行后又回落。万得全A触底前三个月区间涨幅22.3%；触底后在12月内短暂上升后，区间涨幅5.3%，后大幅下行，1-2月区间跌幅达到-25.9%，跌破前低位置。
前期成长风格和小盘风格持续回落，触底后风格波动，后转向偏价值和大盘。触底前沪深300三个月涨跌幅6.8%，中证1000为33.8%；触底后沪深300三个月涨跌幅-19.3%，中证1000为-28.2%。触底前中信成长风格三个月涨跌幅37%，金融风格和稳定风格分别为14.3%和5.5%；触底后成长风格三个月涨跌幅-32.4%，金融和稳定风格分别为-16.7%和-28.9%。
触底后三个月，供给侧影响大的行业以及地产链涨幅居前。相对万得全A的超额收益排名为：煤炭（15.0%）>银行（14.4%）>食品饮料（11.0%）>房地产（10.8%）>美容护理（10.7%）>家用电器（9.6%）。
第三轮（2020年5月）：内外政策共振宽松，内外需强修复
市场整体上行，触底后斜率提升。万得全A触底前三个月区间跌幅-1.7%；触底后快速上行，5-7月涨幅21.9%。
成长风格占优趋势始终保持，触底期间大小盘风格较均衡。本轮PPI触底期间，成长风格始终占优，而大小盘风格表现为“势均力敌”，触底前三个月内沪深300和中证1000的区间涨跌幅分别为-2.3%和-0.4%，触底后三个月内为19.0%和24.1%。
触底后三个月，受疫情影响前期压制较大的消费板块涨幅居前。相对万得全A的超额收益排名为：社会服务（56.3%）>医药生物（17.7%）>美容护理（16.5%）>食品饮料（16.5%）。
当下（拐点可能为2023年6月）：内外需弱复苏，海外流动性紧张
若2023年6月为本轮PPI拐点，分析当下情况。市场震荡下行探寻市场底部。触底前的3-6月，万得全A区间涨跌幅-5.9%，触底后的6-7月为4.1%，但截至9月8日-1.2%，仍在探底。
当下类比15-16年，触底后市场整体震荡向上。当下国内复苏仍在进行，海外需求或因经济下行而出清后向上，或持续韧性维持需求，后续都会促使内外需共振的形成，带动国内PPI持续向上。
我们在2023年下半年策略报告《石以砥焉,化钝为利》提出当下情形与2014-2015年有三大相似性：宏观背景、政策周期以及产业周期。因此将此轮PPI触底类比15-16年。
与16-17年的海内外需求共振类似。16-17年全球共振复苏阶段，当下国内虽无类似供给侧改革政策，但是若美国经济下行出清一波后触底，全球形成共振复苏，需求环境较为类似；若美国经济持续韧性，则海外需求维持，国内复苏，两者也会形成共振。
当前市场磨底，风格方向往价值和大盘发展，确定市场底后可能会发生风格的切换，表现为价值搭台，成长唱戏。但我们认为市场在存量博弈和“地量”延续下，价值风格可能延长，切换节奏放缓，切换时机为国内经济企稳以及美债利率见顶回落等分母端信号落地。
中短期看，PPI触底后价值和大盘风格占优。全周期看，“价值搭台，成长唱戏”或会上演。
存量博弈叠加市场“地量”，明显的风格切换节奏可能较15-16年放缓，偏大盘和价值的风格可能会持续，表现出市场风险偏好仍不高；而随着稳增长政策下经济数据验证叠加美债利率见顶回落，市场可能会逐步切入远端成长。
行业轮动指向当前基本面逻辑最清晰的板块，拉动内需的地产链以及金融周期或将受益，胜率较高；强产业趋势如汽车链、机械设备和TMT部分板块等前期估值消化较充分，赔率较高。
风险提示：美联储持续加息；国内经济增速低于预期。