2023年7月进出口数据的背后：基数扰动无忧，重“结构”轻“趋势”

（以下内容从浙商证券《2023年7月进出口数据的背后：基数扰动无忧，重“结构”轻“趋势”》研报附件原文摘录）
核心观点
7 月出口继续承压主因是高基数扰动，符合预期，继续坚定提示关注供给优势带来的出口韧性，重点提示“结构重于趋势”、关注三大产业逻辑：
其一、发达经济体贫富差距扩大导致收入 K 型分化催生消费降级，和全球滞胀环境推动企业降本战略，我国供应链优势和产品性价比优势有望抢占份额，纺服、轻工、机械、家电及家具等领域的中高端品类或将受益。
其二、新兴市场国家现代化的现实需求叠加近年来我国外交、外贸等领域开拓布局，有望推动“中国制造”出口新兴市场国家，一带一路、东盟等是重要出口对象。
其三、全球科技周期及碳中和进程的推进，有望在全球衰退环境下走出产业发展的独立趋势，带动我国机电产品和新能源品类（新能源车、光伏等）的出口增长。
高基数有扰动，后续出口无忧
2023 年 7 月人民币计价出口增速-9.2%，略低于市场预期，出口相对承压。结构层面， 1- 7 月我国出口机电产品 7.83 万亿元，增长 4.4%，占出口总值的58.1%；同期出口劳密产品 2.34 万亿元，下降 2.1%，占 17.4%。如我们此前提示，受 2022 年高基数影响， 2023 年 5 月至 7 月出口增速读数上将相对承压，在此背景下更应关注我国出口部门的供给侧韧性，结构重于趋势，关注结构背后的产业趋势。
高基数有扰动，后续出口无忧。 2023 年 7 月出口同比继续承压，主因仍是基数扰动和汇率扰动， 2022 年 4 月意外冲击扰动国内供给受挫，拖累出口，进入 5月国内积压订单开始集中出海，带动 2022 年 5 月至 7 月出口显著回升，美元计价同比分别达到 16.4%、 17%、 18.1%，显著高于 2022 年 4 月的 3.5%，高基数对出口读数产生较大扰动。换一个角度提出基数扰动，从两年复合增速来看， 2023年 5 月至 7 月以人民币计价两年复合增速分别为 6.6%、 5.3%和 5.8%，相对平稳。 我们预计后续随着基数扰动的下降，出口增速有望边际回升，重点关注我国供给韧性对出口的拉动：
其一是民企出口积极印证供给韧性。 海外供给面临多重约束和冲击，脆弱性提升，而我国供应链优势随着经济修复有望进一步提升， 从今年以来民企出口显著改善可以找到验证。 1-7 月，我国民营企业出口 8.49 万亿元， 增长 7.3%，占出口总值的 63%；此外，上半年我国有进出口实绩的外贸企业 54 万家，同比增加6.9％， 其中以中小微企业为主、充满活力的民营企业不断扩容，同比增加8.3％，外贸经营主体活跃度明显增强。
其二是进出口剪刀差侧面印证供给韧性。 在全球滞胀环境下，我国供给优势将在产品性价比、供应链成本、企业议价能力等层面有所凸显，成为出口韧性的重点来源，这种供给侧优势在产业层面更为突出， 一方面在劳动密集型等我国传统优势行业领域（轻工、纺服、家具、家电等）， 2019 年 HS 分类中我国相关领域占比份额超过 30%；另一方面在我国产业政策鼓励以及高技术制造业持续发展下，机电产品出口也在全球占据重要地位。另外， 得益于供给优势带来的议价能力提升，我国出口价格指数自 2022 年以来持续高于同期进口价格指数，也有体现，其中 2023 年 4 月出口及进口价格指数分别达到 105.3 和 95（上年同期为100），出口与进口价格剪刀差超过 10 个百分点，是 2016 年以来的最高水平。
其三是海外供给受到不同程度的冲击。 海外供给压力进一步提升，发达经济体货币政策的较快收紧导致短期出现了一系列的金融稳定问题，高利率环境对企业、非银机构等扰动还未消除，潜在的信用收缩对海外供给带来增量冲击，罢工、供应链重塑等扰动仍存，海外供给脆弱性提升也侧面凸显我国供给优势。根据2023 年 7 月 13 日国新办披露， 贸易放缓是各个经济体面临的共同挑战，困难更多是全球性的。 在此背景下，海关总署根据 WTO 公布的最新国际数据进行了测算，前 4 个月，我国出口产品占国际市场份额实现了小幅提升， 反映出我国供给韧性。
结构重于趋势，关注产业逻辑
结构层面，机电产品保持较强增长，劳动密集型有所回落。 1-7 月， 我国出口机电产品 7.83 万亿元，增长 4.4%，占出口总值的 58.1%。其中，自动数据处理设备及其零部件 7351.5 亿元，下降 19.8%；手机 4623.6 亿元，下降 6.5%；汽车3837.3 亿元，增长 118.5%。同期，出口劳密产品 2.34 万亿元，下降 2.1%，占17.4%。其中，服装及衣着附件 6311.4 亿元，下降 2.1%；纺织品 5460.5 亿元，下降 5.7%；塑料制品 4032.4 亿元，增长 1.5%。
结构重于趋势，关注产业逻辑。结合前文逻辑， 相比于整体出口趋势，我们提示更应关注结构表现，结合海外经济表现和产业发展走势，我们继续提示重点关注三大出口结构表现：
1）重点关注海外消费降级和企业降本带来的出口机会。 海外发达经济体天量流动性投放加剧全球贫富分化，发达经济体出现收入 K 型分化导致消费升级与消费降级并存，前者映射奢侈品的消费积极增长和涨价，后者则驱动消费者更加偏好“性价比高”的商品，此前在 20 世纪 70 年代美国面临高通胀背景下，日本生产的汽车、家具家电、影音设备等领域依赖性价比优势大幅抢占美国市场。此外，全球滞胀背景下企业经营面临挑战，积极推进降本战略，我们梳理美股超过四分之一公司在 2022 年 Q4 开始缩减营业成本。
在海外消费降级和企业降本的大背景下，我国供给优势背后的性价比优势带来的出口机会需重点关注。 一方面得益于我国供应链的强大稳定性，在生产、物流、仓储等环节的稳定性有助于降低总体供应链成本； 另一方面我国作为全球第一大制造业强国，在装备制造业和消费制造业领域有突出优势，特别是纺服、轻工、机械、家电、家具等高端品类有望受益。
2）关注新兴市场国家经济发展与“中国制造”出海带来的出口支撑。 新兴市场国家也是我国出口的重要新兴增长点，特别是一带一路国家及东盟地区。 1-7 月，我国对第一大贸易伙伴东盟出口 2.11 万亿元，同比增长 4.7％； 我国对“一带一路”沿线国家出口 4.76 万亿元，增长 12.6%。
我们认为， 我国对新兴市场国家出口表现强势，一方面部分资源相对富裕的新兴市场国家，得益于大宗商品牛市带来的利好，经济处于快速增长阶段，结合雁阵理论和我国作为世界第一生产制造国的角度来看，新兴市场国家从产业发展和现实需求角度，对“中国制造”的依赖度不断提升，相应带动我国相关品类出口。
另一方面，近年来我国坚持对外开放和扩大进口战略，秉持“高举和平、发展、合作、共赢的旗帜，恪守维护世界和平、促进共同发展的外交政策宗旨，坚持在和平共处五项原则基础上发展同各国的友好合作，推动建设新型国际关系，推动构建人类命运共同体”的外交政策，作为第三世界和新兴市场国家的重要代表，在国际秩序体系中的话语权和分量逐年提升，大国地位和外交阵地的步步提升一定程度上也推动了“中国制造”出海，进而带动出口增长。 2023 年上半年，除东盟及“一带一路”国家外，我国对拉美和非洲等新兴市场分别增长 7％和 10.5％。我们认为，伴随着新兴市场国家的现代化进程推进，我国制造业产品及企业出海将有持续积极表现。
3）关注新一轮科技周期和全球碳中和进程的演绎。 全球碳中和科技革命具备独特的产业发展逻辑，与全球宏观经济周期不同步，当经济处于下行阶段而产业发展处于积极增长阶段，其相关品类出口也较为积极，机电产品占我国出口近六成比例，其产业变化与科技周期高度相关，特别是全球半导体周期。 截至 2023 年7 月，全球半导体销售周期已经于 3 月筑底逐步回升， 随着 ChatGPT 等终端应用场景和云计算、大数据、物联网等业态的进一步发展，未来库存筑底回升以及算力需求的大幅提升有望带动半导体销售周期进一步上行，带动我国相关品类机电出口增长。此外，费城半导体指数背后涵盖一系列人工智能领域的核心公司，并对半导体销售周期及我国机电产品出口有一定领先性， Q2 以来费城半导体指数已经出现显著回升，背后蕴含着对未来半导体市场及算力需求的增长预期。综合来看，我们预计全球半导体销售周期进入上行阶段将对我国机电产品出口带来积极利好。
此外，全球碳中和进程下，我国的新能源制造领域在全球范围内具备超强能力，新能源车、光伏等新能源相关领域的出口保持较高的成长性， 截至 2023 年上半年，电动载人汽车、锂电池、太阳能电池等新三样产品，合计出口增长 61.6%，拉动整体出口增长 1.8 个百分点。
经济弱修复，进口仍承压
2023 年 7 月人民币计价出口同比增长-6.9%，较 6 月边际回落，我们认为，经济仍处于弱修复阶段，反映出总需求不足特征，消费、投资均有所承压，参考 7 月底政治局会议定调，随着宏观调控政策的实施，内需有望渐进企稳回升，预计下半年进口有望边际回暖。
经济弱修复施压进口，政治局定调呵护内需。政治局会议指出“经济恢复是一个波浪式发展、曲折式前进的过程”，年初以来，经济总体处于弱修复阶段，投资、消费均边际承压，房地产投资面临需求修复有限的掣肘，制造业投资受竞争格局恶化影响导致净利率下降扰动，基建投资则受防风险和卖地收入不足影响，就业质量不高和收入预期不稳定导致居民消费能力和意愿受到影响，内需的边际承压则凸显在进口增速的低迷之中。为此， 7 月政治局会议明确指示 “下半年要加大宏观政策调控力度，着力扩大内需、提振信心、防范风险”，“要用好政策空间、找准发力方向，扎实推动经济高质量发展；要精准有力实施宏观调控，加强逆周期调节和政策储备”，我们预计下半年随着宏观调控政策的有效呵护，内需有望渐进回升，带动进口平稳回升。
7 月贸易顺差边际回升
2023 年 7 月贸易顺差边际回升。 2023 年 7 月贸易顺差 806 亿美元，较 6 月贸易顺差 706.2 亿美元有所上升，处于较高水平。考虑 4 月以来人民币汇率的边际贬值压力，我们认为稳定的经常项目顺差有助于对冲汇率贬值压力， 7 月以来人民币兑美元汇率保持平稳震荡走势；同时稳定的经常项目顺差有助于平衡国际收支， 7 月我国官方外汇储备 32042.70 亿美元，环比上行 112.72 亿美元。在经济边际承压的背景下，汇率和国际收支的压力下降，有助于货币政策腾挪更多政策空间用于推动经济高质量发展。
风险提示
中美贸易摩擦超预期恶化，海外经济超预期下滑。

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