农林牧渔行业专题：寒冬已至，继续磨底_股票频道

（以下内容从浙商证券《农林牧渔行业专题：寒冬已至，继续磨底》研报附件原文摘录）
投资要点
核心观点：
2023年一季度猪价低迷，上市公司普遍亏损，但成本差异较大造成个体间头均亏损分化明显。考虑到二季度供应过剩仍是主旋律，我们判断二季度猪价将维持在底部震荡，生猪板块将延续亏损，行业现金流进一步收紧，能繁母猪有望加速出清，持续的去产能或将催生更加璀璨的猪周期。近期板块回调之后估值再次回到历史底部，建议把握配置机会。我们根据资金安全、出栏弹性、成本优势挑选标的，推荐【新五丰】【天康生物】【牧原股份】【温氏股份】，重点关注【巨星农牧】【华统股份】【唐人神】【神农集团】。
业绩：2022年板块业绩强势修复，23Q1猪价低迷导致亏损。
2022年生猪价格走势前低后高，对应生猪养殖板块业绩呈现逐季改善；选择板块13家上市公司作为代表企业，2022年13家猪企实现营收3422.50亿元，同比增长30.01%，实现归母净利润189.86亿元，同比增长222.47%。
2023Q1行业供强需弱，猪价再度跌破成本线，板块再度由盈转亏，但亏损幅度小于2022年同期。一季度实现营收757.55亿元，环比减少32.54%，同比增长30.40%，实现归母净利润-63.83亿元，环比减少138.45%，同比增长43.33%。
出栏保持增长，成本分化明显。
（1）生猪出栏量保持增长，个体间增速分化。
2022年13家上市猪企生猪合计出栏10461万头，同比增长45%，其中牧原股份、傲农生物、巨星农牧、华统股份、新五丰出栏量同比增幅均超过50%。2023一季度13家上市猪企合计出栏2743万头，同比增长18%；但个体间增速分化明显，其中华统股份、新五丰、唐人神一季度生猪出栏增速最快，出栏量同比2022年同期分别增长229%、144%、105%；其次天康生物、东瑞股份、神农集团出栏量增速也保持在50%以上；牧原股份一季度出栏量和2022年同期持平。
（2）成本：成本方差仍大，头均盈利差距明显。
优秀的成本管控能力是企业穿越寒冬的核心竞争力，成本改善非一日之功，2023年玉米、豆粕等主要饲料原材料价格步入下行通道，但因为提前备货的原因，体现到上市猪企饲料成本改善上存在滞后。2023年一季度受寒冷天气影响，仔猪腹泻、蓝耳、非洲猪瘟等春冬季常规疫病持续影响生猪生产，行业养殖成本环比2022年末有所上升。从上市猪企的一季报来看，个体间养殖成本仍存在较大差异，造成商品猪肥头均盈利呈现明显分化。根据各公司披露的销售月报，我们测算一季度牧原股份商品猪头均亏损不到100元，展现其极强的成本优势。
资金状况：23Q1现金流收紧、债务压力上升。
2022年三、四季度猪价维持高位震荡，上市公司现金流明显改善，债务压力相比22年上半年有所缓解。但伴随22年底猪价再度跌破成本线，且在23年一季度持续亏损，行业现金流不断收紧，债务压力有所上升。23Q1除天邦食品、傲农生物、巨星农牧、华统股份外，上市猪企经营性现金流量净额普遍转负；除神农集团外，其余上市猪企资产负债率普遍上行。
产能：能繁母猪存栏趋于稳定，生产性生物资产环比微降。
经过前几年得快速扩张，2021年底以来，多数上市猪企专注于提高养殖质量，通过更新、淘汰低效母猪，优化种群结构，提高母猪整体生产效率，能繁母猪自2022Q3才开始大幅增加。2022年年底以来，生猪养殖再次转入亏损，企业资金压力加大，叠加北方疫病扰动生产，上市猪企能繁母猪存栏量趋于稳定，截至2023年3月末，上市公司的生产性生物资产合计186.84亿元，同比增加11.28%，环比下降2.02%。
扩张进度：在建工程持续下降，增效降本仍是主旋律。
养殖寒冬，持续的大举扩张只会加速现金流损耗、徒增债务压力，增效降本、精细化管理才更有可能安全的熬过周期底部，从上市公司的一季报可以看出，22年底以来行业扩张的步伐明显放缓。截至2023Q1末，主要上市公司的在建工程合计204.68亿元，同比下降31.80%，环比下降1.03%；固定资产合计1943.15亿元，同比增长9.62%，环比增长0.25%。
投资建议：亏损有望加速去化，蓄力周期反转。
我们认为二季度供给过剩仍是主旋律，猪价将继续磨底，板块将延续亏损。二季度需求略有好转，但存栏量和出栏体重仍维持在相对高位，供应过剩的局面仍未改变，我们判断二季度猪价将维持在底部震荡，生猪板块将延续亏损，行业现金流进一步收紧，有望加速能繁母猪出清速度，持续的去产能或将催生更加璀璨的猪周期。近期板块回调之后估值再次回到历史底部，建议把握板块配置机会。养殖寒冬，我们根据资金安全、出栏弹性、成本优势挑选标的，推荐【新五丰】【天康生物】【牧原股份】【温氏股份】，同时重点关注【巨星农牧】【华统股份】【唐人神】【神农集团】。
风险提示
（1）猪价大幅波动风险。
（2）疫病大规模爆发。
（3）原材料价格大幅波动。
（4）第三方数据偏差风险。