投资策略周报：90年代美股互联网行情始末、逻辑及启示_股票频道

（以下内容从开源证券《投资策略周报：90年代美股互联网行情始末、逻辑及启示》研报附件原文摘录）
90年代美股互联网上涨行情的驱动因子探析
本篇报告我们将对上世纪90年代的美股PC时代互联网行情进行回顾，以试图获得对A股后续TMT板块行情演绎的启示。我们可将其划分为三个阶段：第一阶段（1995年1月1日~1998年7月20日）：纳斯达克指数和标普500指数同步上涨，呈现戴维斯双击；第二阶段（1998年10月9日~1999年10月18日）：纳斯达克指数和标普500开始出现分化；第三阶段（1998年10月19日~2000年3月10日）：纳斯达克指数加速上涨步入“浪潮之巅”，与标普500指数分化程度加大，甚至于2000Q1走势出现背离，即纳斯达克指数上涨而标普500震荡下跌。造就90年代美股互联网大牛市的主要原因包括：（1）美国宏观处于“新经济”繁荣时期，呈现高增长、低通胀、低失业的特征；（2）货币政策偏宽松；（3）新兴科技政策利好不断，且宏观结构上信息产业占比不断提升；（4）PC时代互联网兴起，科技公司盈利高增长。显然，90年代跨越五年的美股互联网行情中，从“戴维斯双击”转向单一“估值驱动”，背后是美国经济由强转弱及货币政策“中性转宽松”等宏观环境的变化；其中促使互联网行情超额收益扩大的本质则是新一轮产业周期下，技术创新所驱动的互联网龙头公司盈利与估值的双升。
剖析美股互联网“暂时性”调整及行情终结的背后逻辑
亚洲金融危机引发的风险偏好下降暂时“打断”了互联网行情，但并未影响其趋势。在整个互联网行情过程中，仅1998年7月21日~10月8月出现过较大幅度的短期回调，究其原因：（1）上半年经济略有放缓，美股盈利增速下滑。（2）市场风险偏好回落。
美股互联网行情终结背后逻辑是盈利驱动力放缓及估值收缩。究其原因：（1）互联网龙头盈利增速放缓预期加大；（2）利率上行环境下高估值难以为继；（3）一系列负面事件频发引发市场对互联网行业的重新审视。
综上，总结美股互联网行情上涨的驱动因子和行情调整及结束的背后逻辑，或对本轮TMT行情提供以下启示：（1）经济处于“衰退末期”或“复苏初期”，货币政策中性偏宽松，为成长风格提供了良好环境。（2）产业周期下TMT中观景气回升、微观业绩改善及估值预期贡献，从而为超额收益扩大提供支撑。（3）非基本面导致的TMT调整或仅仅是“暂时性打断”，不会影响产业大趋势。（4）若见通胀上涨，贴现率抬升，TMT驱动力将由“戴维斯双击”转向单一“盈利贡献”，高估值承压将导致行情大概率出现分化。（5）一旦产业增长预期放缓，TMT周期性行情终结。
配置建议：（一）成长风格具备基本面支撑，且受益于流动性与风险偏好弹性或将是市场主线，包括：（1）增配硬科技：机械自动化+半导体>电力设备（储能、充电桩、光伏）；（2）关注计算机、传媒、互联网3.0（数字经济）中的估值合理偏低的方向。（二）券商布局正当时：“赔率”受益于流动性扩张周期，“胜率”静待基本面“反转”。（三）关注央国企提估值逻辑，包括：一带一路、纳入永续增长及提高分红等重要投资方向。
风险提示：国内经济复苏不及预期；美国货币政策超预期；工业用电未见明显
扭转；历史回溯数据对于当前的判断或存在偏差。