贝泰妮2022年年报点评报告：业绩符合预期，目标兼具激励性和挑战性

（以下内容从浙商证券《贝泰妮2022年年报点评报告：业绩符合预期，目标兼具激励性和挑战性》研报附件原文摘录）
贝泰妮(300957)
投资要点
业绩速览：收入/归母净利同增25%/22%，业绩符合预期
22年收入+25%，利润+22%，符合预期。全年营收/归母净利/扣非归母50.1/10.5/9.5亿元（+25%/+22%/+17%），扣非项主要包括政府补助7649万元、理财收益7801万元等。
经营季节性明显，四季度贡献占比较高：22Q4实现营收/归母净利/扣非归母21.2/5.3/5.0亿元（+11%/+5%/+4%），受双11大促及敏感肌护肤季节性需求影响，Q4依旧为公司全年业绩最重要组成，可贡献全年收入/利润的42%/51%。
收入拆分：线下渠道修复明显，天猫官旗贡献近五成线上收入
按产品：护肤品/医疗器械/彩妆45.6/3.9/0.5亿（+26%/+19%/持平），占比分别为91%/8%/1%。
按渠道：线上/线下收入40.3/9.7亿元（+22%/+37%），占比81%/19%。其中线上=自营63%+经销代销17%，同比+25%/+13%，薇诺娜天猫官旗22年营收18.5亿元，占线上收入46%。线下=自营0.2%+经销代销19.2%，同比+628%/36%。
盈利能力：整体费用控制良好，疫情影响净利率小幅下行22年毛利率/净利率/扣非归母净利率75.2%/21%/19%(-0.8pp/-0.5pp/-1.2pp)；销售/管理/研发费用率分别为40.8%/6.8%/5.1%（-0.9pp/+0.7pp/+2.3pp）。
看点：股权激励落地锚定未来，主副品牌并举改善可期
股权激励绑定核心员工，26%复合增速彰显信心：23-25年分3个归属期，需同时完成收入及利润对应目标。据股权激励目标，预计（以达成下限计算）23-25年收入64.2/80.9/100.3亿，同增28%/26%/24%；归母净利润（剔除股权激励摊销影响）为13.5/17.0/21.0亿元，同增28%/26%/24%；若完成，扣除股权激励费用对应表观归母净利润12.0/15.8/20.5亿元，同增15%/31%/30%。
主品牌拓圈+副品牌发力，管理理顺业绩有望改善：1）产品：主品牌持续拓圈，敏感肌保持标杆，面霜乳液+防晒爆款稳固；新品赋活修护精华（抗衰）、蓝铜胜肽修护精华、臻研御龄（22Q3私域上线）等表现良好。2）品牌：多元矩阵加速孵化，薇诺娜宝贝定位婴幼儿专业护理、AOXMED定位高端抗老、贝芙汀定位专业祛痘。3）管理：近期电商高管换届，短期团队需磨合，中长期有望提升营销灵活性。4）业绩：展望23Q1预计业绩个位数正增（据三方数据，估算天猫下滑、抖音正增、唯品京东持平、线下增速可观），后续有望逐季改善。
盈利预测与估值
预计公司23-25年归母净利润为12.5/16.2/20.9亿元（考虑股权激励费用），同比+19%/29%/29%，当前市值下对应PE为43/33/26X，维持“买入”评级。
风险提示
子品牌孵化不及预期、行业竞争加剧等。