维达国际：短期盈利承压，静待改善拐点

事件：4月22日公司发布1Q2022年业绩快报，1Q营收45.66亿港元，同比+2.2%（若剔除汇率因素，同比+0.1%），净利润3.44亿港元，同比-37.8%，业绩略低于市场预期。

点评：1Q国内高基数+需求疲软影响下营收承压，海外稳健修复。1）分区域来看，大陆/其他国家和地区营收增速+1.2%/+5.4%，国内消费疲软、东南亚疫情反复，2月销售触底但3月重回增长。2）分品类看，1Q纸巾/个护收入增速分别为-0.3%/+13.5%，去年同期纸巾营收修复理想基数较高。高端化趋势延续，预计得宝、湿纸巾、女性护理保持双位数增长，高端产品占比超35%。3）分渠道看，1Q经销商/商销/KA/电商营收增速-1.4%/+2.1%/+2.1%/+5%，其中大陆各渠道营收增速-3%/+1.2%/+1.2%/+3.5%，电商仍是支撑营收增速的关键因素，1Q22中国大陆电商占比提升1pct至45%。

木浆成本高位震荡导致盈利承压。面对木浆、包材成本价格高位影响，公司稳步放缓促销力度，1Q毛利率33.1%（同比-5.8pct，环比+0.9pct)。费用方面，公司加大高端纸巾&个护品牌端投入、抖音等电商新渠道的投资，1Q净利率7.5%，同比-4.9pct。

短期静待成本压力缓解盈利修复，中期高端产品升级优化&个护红利有望持续释放。原材料角度，短期木浆价格仍高位震荡，但伴随海外浆产能投放，中期木浆价格预计进入回调期，自21年12月起，公司稳步提价，盈利水平有望于2Q起触底修复。产品结构角度，中高端卫生巾品牌Libresse发展势头较好，伴随品类矩阵丰富、各渠道的广泛铺货，有望继续保持快速增长。

投资建议结合公司1Q业绩表现及公司高端化战略的推进，我们保持盈利预测不变，预计22-24年公司EPS为1.5、1.7、2.0港元，当前股价对应22-24年PE分别为13、11、9倍，维持“买入”评级。

风险提示纸巾行业竞争加剧的风险；木浆价格波动的风险；公司营销费用投入超预期的风险；国内个护业务发展不达预期的风险。