鲁商发展：地产业务拖累业绩承压，化妆品成长性优

公司 1.30发布业绩预告，预计 22年归母净利润 1809.5-5428.5万元、同降85%-95%，以此推算 22Q4归母净亏损 0.99-1.36亿元（去年同期净亏损1.41亿元）、同比亏损有所收窄；扣非归母净利润 3600.6-7201.1万元，同降 80%-90%。

22年利润降幅较大主要系地产业务拖累，1）受结算区域及产品结构变化影响，地产业务结算毛利同比下降；2）受部分参股地产公司进入尾盘阶段影响，投资收益同比下降较多；3）房地产市场下行+购房需求持续走弱+22年疫情反复下地产业务计提相应资产减值准备。

经营分析颐莲“玻尿酸+富勒烯”助力品牌升级，瑷尔博士深耕“微生态+”、高端线布局望逐步显效。颐莲围绕富勒烯核心成分进行产品升级、品类延展，打出差异化。瑷尔博士低客单产品益生菌面膜、洁颜蜜在细分类目排名靠前，23年重点发力多渠道的进一步破圈渗透、提升市占率；借力褐藻专利、产品布局逐步从“微生态+保湿”延展至“微生态+抗初老”高端线、客单价有望提升，产品端选择避开竞争激励的精华品类、主推微晶水。根据魔镜+飞瓜数据 ， 4Q22/22年 颐 莲 & 瑷 尔 博 士 淘 抖 京 合 计 销 售 额 同 比 -5%~+15%/+27%~+37%，其中 22Q4颐莲/瑷尔博士淘抖京销售额同比-30%~-11%/+17%~+36%。22年瑷尔博士淘系销售额 TOP2单品为益生菌面膜/氨基酸洁面、占总销售额的 26%/17%，反重力水乳销售额 9588万元、占比 11%（较 21年提升 4.3PCT）、同增 108%。

化妆品“4+N”矩阵持续推进，诠润/善颜表现亮眼。1）善颜主打高端定制护肤、发力线下（自营+加盟模式），模型已基本跑通，22年新增 10+家门店；2）诠润抖音渠道优质增长，已实现盈利。

投资建议化妆品“4+N”矩阵成长性强，若顺利剥离房地产开发业务、估值望修复。

下调盈利预测，预计 22-24年归母净利为 0.38/2.58/4.29亿元，对应 22-24年 PE 分别为 284/43/26倍，维持“买入”评级。

风险提示地产业务波动；化妆品竞争加剧，新品牌孵化不及预期；数据跟踪误差。

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