火电节能环保装备龙头，多元化布局打开成长空间。公司致力于节能减排、环保减排设备的设计、制造与销售，业务包括炉渣节能环保处理系统、烟气节能环保处理系统、清洁能源消纳系统、脱硫废水环保处理系统解决方案四大类。其中，炉渣节能环保处理系统在营收中占比最高，全负荷脱硝工程在收入占比逐步提升。1）营收水平再度回归增长。2017-2019 年，公司营业收入由6.66 亿元降至5.29 亿元，主要系电力超低排放改造结束，低温烟气余热回收系统需求降低所致。2019-2021 年，公司营业收入由5.29 亿元增长至6.28 亿元，2022 年前三季度营收为3.46 亿元，同比增长22.12%，继续保持快速增长，主要系低温烟气余热回收系统进入更换周期及全负荷脱硝产品保持高速增长所致。2）盈利能力逐步提升。从盈利能力来看，2017-2021 年，公司综合毛利率由21.31%提升至31.89%，主要系公司配件以及全负荷脱硝系统等高毛利率产品占比不断提升。
火电投资建设加速，传统业务有望持续受益。中电联数据显示，2022 年前三季度火电投资完成额为547 亿元，同比增长47.5%，火电投资增长趋势明显。国际能源网数据显示，2022Q1 获核准的煤电装机容量容量为8.63GW，同比增长103.11%，煤电核准审批速度明显加快。火电投资加速为公司传统业务再次腾飞提供了动力，其中炉渣节能环保处理系统、烟气余热回收系统均能受益。烟气余热回收系统设计寿命为10 年，早期投入的部分设备产品已接近使用寿命，具有更换需求。2021 年，公司低温烟气余热回收系统实现营业收入1.05 亿元，同比增长21.44%，这是自2017 年以来，收入增速首次实现正增长，叠加火电基金投资加速，订单量预计有望保持增长。
火电灵活性改造东风已至，全负荷脱硝业务高速发展。从政策驱动来看，内蒙古、贵州纷纷出台政策，要求灵活性改造新增调峰容量可配置新能源建设指标，为火电企业开展灵活性改造带来发展契机。火电灵活性改造涉及燃料供应系统、烟气化学处理系统、锅炉、汽轮机系统等系统的改造，其中烟气化学处理系统改造包括省煤器烟气旁路、省煤器给水旁路、省煤器分级等技术路线，其中省煤器给水旁路改造方案施工量较小、改造成本较低，具有显著优势。公司积极布局省煤器给水旁路技术路线，具备全负荷脱硝系统供应能力。2017-2021 年，全负荷脱硝业务营业收入复合增长率为117%，业务处于高速增长状态。
投资建议：在烟气节能环保处理系统、炉渣节能环保处理系统，国内与公司从事相似产品和业务的企业有【清新环境】、【东方电气】、【西子洁能】作为可比公司，2022 年平均PE 为33.06 倍。公司深度布局全负荷脱硝设备与火电厂辅机设备，随着火电灵活性改造推进与火电建设加速，订单量有望实现快速提升，助推业绩实现快速增长，具备较高成长性。我们预计2022-2024 年营业收入分别为8.00 亿元、10.94 亿元、15.92 亿元，增速分别为27.4%、36.8%、45.5%；净利润分别为0.85 亿元、1.11 亿元、1.56 亿元，增速分别为51.9%、31.3%、40.3%。首次覆盖，给予增持评级。
风险提示：政策发展不及预期，原材料价格波动风险，市场竞争风险，客户集中度较高。
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