志邦家居：衣柜引领业绩成长，渠道扩张未来可期

事件：公司发布 2021年年度报告和 2022年一季报。2021年，公司实现营收 51.53亿元，同比增长 34.17%；实现归母净利润 5.06亿元，同比增长 27.84%；基本每股收益 1.62元/股。其中，公司第 4季度单季实现营收 18.31亿元，同比增长 24.69%；实现归母净利润 2.05亿元，同比增长 3.92%。2022Q1，公司实现营收 7.59亿元，同比增长 11.17%；实现归母净利润 0.51亿元，同比增长1.37%；基本每股收益 0.16元/股。

原材料价格上涨，带动公司毛利率下行。2021年，公司综合毛利率为 36.24%，同比下降 1.83%。其中，21Q4单季毛利率为 36.05%，同比下降 2.32%，环比增加 0.57%。22Q1单季毛利率为 35.08%，同比下降 1.39%，环比下降 0.97%。2021年毛利率有所下滑，主要是因为：大宗商品价格上涨，带动公司原材料成本大幅增长，高于营收增速。

结构化降本初见成效，盈利能力短暂承压。2021年，公司期间费用率为 24.49%，同比下降 1.76%，其中，销售/管理/财务/研发费用率为 14.66% / 4.5% / -0.14% / 5.46%，分别同比下降 0.27% /0.86% / 0.22% / 0.42%。2022Q1，公司期间费用率为 30.92%，同比增加 1.26%，其中，销售/管理/财务/研发费用率为 16.34% / 7.73%/ 0.06% / 6.79%，分别同比变动 1.85% / 0.26% / 0.62% / -1.48%。

净利率方面，2021年，公司净利率为 9.81%，同比下降 0.49%，其中，21Q4单季公司净利率为 11.22%，同比下降 2.24%，环比增加 0.73%；22Q1单季公司净利率为 6.76%，同比下降 0.65%，环比下降 4.46%。

衣柜业务引领业绩成长，厨柜业务稳健发展。当下，衣柜业务已成为公司业绩成长主要驱动因素。报告期内，公司厨柜、衣柜、木门分别实现营收 29.34/ 17.6/ 1.7亿元，分别同比增长 17.43% /54.25% / 291.53%。

多渠道发展布局，深耕零售渠道，紧抓整装业务势能。零售渠道方面，公司持续进行经销渠道布局，强化厨柜业务向下沉市场渗透，推动衣柜业务实现空白市场全覆盖，从全环节出发打造优质经销商团队，截至 2021年末，公司厨柜、衣柜及木门业务经销门店分别达到 1,691、1,619、399家，较 2020年末增加 115、195、196家。整装渠道方面，公司合作开发整装渠道专用软件，以“志邦”和“IK”双品牌运营，同全国性大型装企建立战略联盟，推动加盟商同地区性装企合作。

投资建议：公司持续进行品类拓展，完善渠道布局，降本增效强化盈利能力，未来业绩成长可期，预计公司 2022/23/24年能够实现基本每股收益 2.01/ 2.47/3.00元/股，对应 PE 为 11X/ 9X/ 7X，维持“推荐”评级。