银行业流动性周报：对同业存单定价的“再审视”_股票频道

本周观点：

12月 15日，央行开展 6500亿 MLF 操作，实现流动性净投放 1500亿。在国股 1Y同业存单发行利率已触及 2.7%、二级市场收益率一度上行至 2.75%的情形下，在市场对于 MLF 增量续作已有基本共识的情况下，15日央行 MLF 净投放力度略低于市场预期，当日债券市场反映平淡。

鉴于央行并未如市场预期，通过 MLF 大幅增量续作，释放利好信号，降低市场对长端利率调整的担忧。站在当前时点，我们需要对同业存单定价进行“再审视”。

一、以史为鉴：NCD“量缩价升”，往往映射特定风险上行，最终会伴随着央行充足流动性释放而缓解本轮同业存单“量缩价升”，特别是长期限品种发行较弱，核心驱动因素在于司库负债集中到期压力下，理财产品和广义基金配置需求大幅萎缩，引致机构竞相提价，进而形成一定“羊群效应”。

历史上同业存单“量缩价升”，往往映射特定风险事件上行。我们回顾过去两次代表性风险事件背景下，同业存单的量价表现，分别是 2019年 5月底包商银行被接管，以及 2020年四季度永煤、紫光等企业信用违约事件。

包商银行事件2019年 5月 24日包商银行被接管事件发生后，由于同业业务刚性兑付被原则性打破，以及包商银行在资金市场的特殊地位，资金市场流动性出现快速冻结。传统的资金融出机构迅速调整业务策略，紧急梳理同业风险敞口和修订授信规则，对低信用评级主体、高风险运营主体资金支持大幅下降，信用融出大幅缩量，存单质押式回购规模受到控制。受此影响，中小银行资金可得性显著下降，同业存单发行困难，自营及定制化产品被动压缩，甚至出现非银机构存款赎回，多级备付机制被触发情况。数据显示：

（1）在 2019年 5月 27日-31日期间，NCD 发行规净融资规模为-975亿，较前一周下降 2480亿。

（2）AA+评级（不含）以下 NCD 发行大量流产，5月最后一周到 6月上旬发行成功率（实际发行规模/计划发行规模）最低降至 32.47%，显著低于前期 70%左右水平。

（3）国股银行 NCD 价格期间并未出现明显变化，但城商行 1Y-NCD 价格普遍上行幅度达到 20bp，信用利差进一步扩大。

包商银行事件后，监管层采取了多种措施维稳市场：① 央行在 2019年 5月 27日-30日期间，通过 OMO 累计实现资金净投放 4300亿。② 增加再贴现和 SLF 额度3000亿元，加强对中小银行流动性支持。③ 央行与证监会召集 6家大行和部分头部券商开会，鼓励大行扩大向大型券商融资，支持大型券商扩大向中小非银机构融资。④ 央行对锦州银行提供 CRMW 用于信用增进，以支持中小银行发行 NCD等。