当前我们为何希望市场加大对即时零售的关注？ 即时零售是一种基于即时配送体系，线上匹配本地商品供需，并提供小时级到家服务的零售业态。
当前需求与商业模式较为清晰，多方合力， 增速较快，正处于重要的时间窗口。在线上零售整体进入慢增长背景下，即时零售蕴含重要投资机遇。
需求展望：大众级别消费，空间看向万亿元。 即时零售渠道的消费动机从传统电商的产品维度升级到产品+时间+空间维度，时效性较慢的传统电商未能很好满足的、线下场景无绝对优势的品类均有渗透空间。根据我们测算，即时零售用户天花板 5.5-6.4亿人，高于餐饮外卖但低于综合电商，中性情形相较 2021年还有翻倍空间； 2025年市场规模 10182亿元， 在线下渠道渗透率约 3.3%， 2022-2025年 CAGR 31%， 其中， 短保即时性且对商品形态要求不高的品类、 其他高频低值品类、 低频且价格带跨度较大或政策管控的品类、及其余品类渗透率分别为 15%、 13%-14%、 8%和 5%。
供给探讨： 平台模式与供给多元化是趋势。 即时零售平台早期爆发性弱于其他平台，我们认为这与平台在多大范围优化供需匹配效率有关， 而现阶段有效供给不足制约了行业发展， 未来供给增加将驱动其在线下渠道中的渗透率提升： 1） 供给模式： 自营主要满足生鲜相关品类需求， 平台则成为拓供主力，其高周转、 区域精准营销的渠道特性有望推动品牌方加大投入（平台模式市场规模 2025年 7097亿元 VS 2021年 2276亿元，大盘占比 2025年 70% VS 2021年 65%）。 2） 增长路径： 考虑到线下零售集中度低，以及头部商超战略倾向，我们认为头部商超对大盘增长贡献相对有限， 分布密集、数量众多、且具备数字化可能性的中小门店，及垂类门店有望成为平台主要供给增量。 此外，兼具流量红利和效率优势的闪电仓发展势头迅猛，期待标杆效应下供给增长加速。
竞争推演： 短期共享红利，长看供给与效率。
（1） 流量阶段： 用户心智优势使闪购可有效转化美团用户（2021闪购/美团用户=41%VS 京东到家/京东用户=11%），对应更低获客成本。但两个平台定位不同， 主要由于其差异化的供给，考虑到整体用户渗透率未到天花板， 两家有望共享行业红利。
（2） 留量阶段： a） 供给延展性闪购更优。 两个平台正在突破各自的供给舒适圈，从攻守难度看，我们认为闪购供给延展性更佳（考虑因素：
头部商超强调自主性的趋势、 两家扩大供给与成交效率的平衡、 能力匹配度等）。美团流量来源多元化亦是对商户的重要激励。 我们中性预计闪购和京东到家 25年 GMV 分别实现 4380和 1401亿元，在即时零售平台模式中分别占 62%/20%。 b） 闪购效率优势明显。 我们预计京东到家单均收入高于闪购（与高客单价有关）， 在此前提下， 我们测算结果显示闪购单均盈利更佳，更加凸显其效率优势，我们认为主要原因是餐饮外卖业务的正外部性。考虑到两个平台现有供给结构和发展策略， 闪购在客单价和货币化率上的弹性更大，随着用户粘性增强单均成本费用有望优化，我们预计其有望率先实现运营口径的盈亏平衡，业务自给自足后进入正向循环。 我们中性预计闪购 25年单均利润实现 1.58元， 占客单价 1.6%，贡献 69亿元运营利润；京东到家单均直接利润 4.4元，贡献 25亿元直接利润。
投资建议： 即时零售行业正处于成长阶段，我们看好美团闪购和京东到家作为头部平台享受增长红利，共同做大蛋糕。同时，我们也看好第三方配送龙头顺丰同城通过错位竞争实现增长。 我们重点推荐美团-w， 维持推荐达达集团和顺丰同城。（注：若无特别说明，货币单位均为人民币） 风险提示： 宏观经济波动风险，行业发展不及预期，竞争风险， 调研、统计与测算结果可能与实际存在差异。
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