开润股份:经营环比改善，静候业绩拐点

公司10.26发布22年三季报，实现营收21.6亿元（+37.2%）；实现归母净利0.7亿元（-53.8%）；实现扣非净利0.48亿元（-61.3%）。Q3公司实现营收8.4亿元（+43.9%）；实现归母净利0.2亿元（-62.8%），符合预期。

经营分析2B端订单继续放量，核心品牌客户增长稳健。Q3代工业务预计同增20%以上，客户方面与VF集团、迪卡侬、Nike等合作继续深化，其中Nike订单在海外需求放缓背景下，预计砍单幅度小于10%，迪卡侬在高基数下延续30%以上增长，全年有望升至公司最大客户。公司22年Q1-3投资损益同比下滑171.97%至-2238万元，主要系嘉乐带来的亏损；随着海外消费回暖带动订单增长，中长期嘉乐收入端有望实现30%-50%增长。

2C端战略调整显效，全年有望盈利。2C业务预计收入同比略有下滑，主要系公司缩减90分品牌海外业务以提升经营效益。从利润端来看，Q3C端净利润环比大幅改善，随着小米品牌货品调整逐步显效叠加高毛利率SKU占比提升，全年有望实现盈利。

净利率环比改善，营运情况好转。22年Q1-3公司整体毛利率为22.18%，同比下滑6.14Pct，单Q3毛利率为20.59%（-7.5Pct）、环比基本持平；其中2B端受到订单提价叠加原材料成本下降影响，预计毛利率有所改善；C端主要通过分销渠道清理存货，随着库存水平下降、库存结构优化，预计Q4毛利率有所提升。净利率方面，前三季度公司净利率为3.23%（-6.38Pct），其中Q3净利率为2.40%，同比/环比分别-6.87Pct/+1.95Pct。营运方面，截至3Q22末公司存货水平达5.61亿元，同比增长25.97%；前三季度经营性净现金流为-119.86万元、同比增长97.16%，主要系销售回款及税费返还情况改善。

投资建议公司2B端与海外优质客户深度绑定，订单饱满，2C端聚焦利润改善与经营效益提升，战略调整后有望减亏。维持此前预测，预计22-24年归母净利润为1.66/2.08/2.64亿元，对应PE为21/17/13倍，维持“买入”评级。

风险提示疫情导致终端需求恢复不及预期，品牌运营不及预期。