业绩概览：收入同比+31%，疫情管控+资本开支致利润端承压23 上半财年：公司实现营收18.9 亿港元，同比+31.1%，环比+28.3%；实现归母净利润8005 万港元，同比-50%，环比+115%。利润下滑主要系：（1）对入境旅客实施的旅游限制和卫生检疫安排的延长；（2）受疫情管控政策影响，公司香港/澳门/广州/深圳/上海美容及养生业务平均停业20/31/10/26/122 天；（3）投放资本开支以支持新医疗设施内生增长，但相关设施暂未产生收入。
收入拆分：医疗板块增长靓丽，疫情管控致医美营收小幅下滑1）按业务：医疗业务/美容及养生服务实现收入11.8/6.1 亿港元，同比+47.5%/-2.0%，占比62%/32%，其中医疗业务占比较上年同期提升6.9pp。已有机构内生增长强劲+外延并购驱动医疗业务高增；受香港及内地经营区域疫情管控影响，美容养生业务小幅下滑。此外得益于兽医业务的整合扩张（23H1 贡献7700 万港元收入，已超出22 财年全年），公司其他业务收入达1.1 亿港元，同比+302%。
2）按区域：香港/大陆/澳门收入分别为17.5/0.9/0.6 亿港元，同比+33%/+13%/+8%，占比90%/6%/4%。3）按客户类别：老/新客户收入占比72%/28%。4）按机构类型：原有门店/新并购机构收入占比94%/6%。
盈利能力：业务扩张驱动费用率上行，净利率修复可期1）费用率：存货及原材料/注册医生开支/职工薪酬/广告开支费用率分别为13.6%/26.5%/25.2%/5.1%，同比+2.8pp/5.7pp/1.4pp/ 0.03 pp。2）净利率：净利率为5.6%，较上年同期下降8pp。截至22 年9 月，公司服务点数量达154 个，同比+69%；旗下注册医生人数达293 名，同比+67%；医疗业务覆盖专科数目35个，同比+52%，公司业务版图扩张明显，驱动相关费用支出上行，短期拖累表观盈利能力。预计伴随服务机构经营爬坡及整合进程持续推进，其规模效应亦将逐步显现，净利率有望迎来修复。
内地扩张战略调整，聚焦业务协同打造大健康版图香港市场稳步修复：当前香港疫情防控政策已较为开放，继施行“0+3”后，近期金融科技周、国际七人榄球赛等多项重要公共活动亦顺利举办，线下人流量恢复明显，社会经济复苏动能充沛。公司23 财年第1/2 季度实现销售额8.6/9.6 亿港元，Q2 单季度表现已超过香港第五波疫情前水平，呈逐季环比改善趋势。
精细运营持续推进：以估值计，公司报告期内已执行2.19 亿港元的收并购项目，涵盖医疗专科、体检、兽医等多个领域，逐步构建起“消费医疗+医疗美容+生活美容+宠物医疗”的多元业务矩阵。公司可对新收机构在财务、人力、营销、数码科技等多维度深度赋能，历史收购标的平均市盈率由收购前的9.8 倍大幅降至5.8 倍，即对应利润平均增幅超60%，精细化整合能力不断验证。23 上半财年客户复购率可达93.7%，跨品牌消费比例达28.1%，分别较22 财年提升3.5pp/0.6pp，品牌口碑及多业务协同持续强化。
内地扩张静待重启：基于规避疫情防控政策不确定性及成本管理的考量，公司将于短期暂停内地扩张进程，致力于当前业务的整合运营。但内地布局只是暂停而非终止，公司22 年7 月于深圳新开设2 个医美服务点，截至中报披露于内地共拥有16 个服务点，增长势头良好，未来相关扩张计划亦有望在合适的时机迎来重启，贡献发展增量。
盈利预测与估值公司是香港最大非医院医疗服务商及医美服务商，内生增长+外延并购，精细化运营整合医疗资产；卡位高景气优质赛道，打造高留存一站式医疗服务平台。新切入宠物医疗赛道，与已有业务交叉赋能，具备长足增长潜力。预计FY23-25 公司收入为36.5/46.6/58.7 亿港元，同比+25%/28%/26%；归母净利润为2.3/3.5/5.1亿港元，同比+14%/54%/47%，当前市值对应PE27/18/12X，估值较同业存在一定提升空间，维持“买入”评级。
风险提示疫情恢复不及预期的风险，新店扩张不及预期的风险，监管政策变动风险，医疗及医美事故风险。
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