安井食品：预制菜表现佳，盈利能力提升_股票频道

事项：公司发布2022年三季报，22Q1-Q3实现营业收入81.56亿元，同比增长33.78%；归母净利润6.89亿元，同比增长39.62%；扣非归母净利6.04亿元，同比增长58.40%。其中22Q3实现营业收入28.81亿元，同比增长30.79%；归母净利润2.36亿元，同比增长61.73%。

平安观点：并表小幅影响毛利率，盈利能力显著改善。公司2022Q1-Q3实现毛利率21.06%，同比下降0.92pct，受到成本压力和毛利率较低的菜肴占比提升的影响。销售/管理费用率分别为7.22%/3.12%，较同期下降1.88/下降0.26pct。实现归母净利率8.45%，同比增长0.35pct，费用精细化管理的成效显现，盈利能力显著改善。公司2022Q3实现毛利率19.60%，同比上升1.28pct；销售/管理费用率分别为6.27%/2.31%，较同期下降2.75/下降1.37pct；实现归母净利率8.19%，同比增长1.57pct。

主业恢复较高增速，预制菜业务表现亮眼。分产品看，2022Q3面米/肉制品/鱼糜/菜肴制品分别同比+15.10%/+27.71%/+18.04%/66.52%。随着餐饮逐步复苏，火锅料制品恢复较高增速，其中锁鲜装贡献较高增量。预制菜肴业务延续高增速，“并购+自产+OEM”三箭齐发快速切入，冻品先生大单品培育成效显现，酸菜鱼、香脆藕盒、黑鱼片、扇子骨等增速亮眼；安井小厨于今年Q2末开始运转，小酥肉等明星产品贡献增量；新宏业和新柳伍以调味小龙虾为主，并表增厚业绩。

渠道结构优化，特通渠道快速增长。从渠道来看，前三季度经销商渠道实现营收64.82亿元，同比增长26.10%；商超渠道实现营收7.02亿元，同比增长9.03%；特通直营渠道实现营收7.43亿元，同比增长351.71%；电商渠道实现营收2.28亿元，同比增长54.94%。经销商渠道增速稳定，特通渠道主要面向大客户，实现较快增速。从地区来看，前三季度增速最快的是西北/华中/华北地区，分别同比增长61.32%/55.61%/39.70%；境外增长823.88%，主要是由于基数较低。盈利预测与投资建议：公司占据B端速冻食品高成长赛道，优质的管理层、稳定的经销商和不断积累的规模优势共筑龙头壁垒，看好其在预制菜肴领域的持续发力。我们维持对公司的盈利预测，预计公司2022-2024年归母净利润分别为10.05/12.70/16.00亿元，同比增长47.3%/26.4%/26.0%，对应EPS分别为3.43/4.33/5.45元，当前股价对应2022-2024年PE分别为39.7、31.4和24.9倍，维持“推荐”评级。

风险提示：1）新品推广不达预期。若公司新品接受程度低，新品推广或不达预期，将影响公司业绩增长。2）渠道开拓不达预期。若公司经销商开拓及培育不及预期，或竞争对手加大渠道开拓投入，公司渠道开拓或不达预期。3）预制菜业务发展不达预期。若公司优势不能很好地迁移至预制菜领域，或市场竞争格局恶化，公司预制菜发展或不达预期。4）原材料成本波动。公司原材料占成本比重较高，若上游原材料价格波动，或对公司盈利造成一定影响。5）食品安全风险。速冻食品安全问题为重中之重，若行业或公司生产、储存中出现食品安全问题，会对公司发展造成负面影响。