事件22Q1-Q3实现收入935.0亿元（+10.4%），归母净利润80.6亿元（+1.5%），扣非归母净利润75.8亿元（+0.4%），其中22Q3单季度实现收入302.9亿元（+6.7%），归母净利润19.3亿元（-26.5%），扣非归母净利润16.9亿元（-33.3%）。
投资要点22Q3疫情压力下液奶收入负增长，预计22Q4主业收入双位数增长22Q1-Q3分产品来看，液体乳/奶粉及奶制品/冷饮/其他产品分别实现收入641.0/187.3/92.0/3.1亿元，同比-0.9%/+60.5%/+32.4%/+109.3%。其中安慕希前三季度上市新品预计突破20亿收入，新品占近15%的贡献。我们预计Q1-3奶粉内生收入增速20+%，奶酪收入增速30+%。22Q3单季度液体乳/奶粉及奶制品/冷饮/其他产品实现收入212.1/66.6/19.1/1.0亿元，同比-4.9%/+64.7%/+35.2%/54.0%。单三季度收入增速放缓主因疫情压力下液奶收入负增长，我们预计其中常温液奶小个位数下降（预计主要受7月影响），低温液奶双位数下降。我们预计奶粉单三季度内生收入增速近20%。
短期疫情压力下经营承压，但伊利坚持长期策略不变，积极稳定产业链上下游。三季度以来，整体经营逐步恢复，目前行业内，伊利价盘最稳定，上下游积极性高。预计8、9月液奶实现正增长，10月经销商进货积极性、经营能力有所恢复。我们预计22Q4主业收入有望实现双位数增长。
22Q3销售费用率阶段性高企，预计22Q4费用率环比收缩22Q1-Q3毛利率32.6%（+1.3pct），净利率8.6%（-0.8pct），其中22Q3毛利率30.8%（+0.6pct），净利率6.3%（-3.0pct）。22Q3单季度毛利率保持平稳但净利率下降，主因销售费用率升高。22Q3销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率为18.8%/4.6%/0.7%/-0.2%，较去年同比+3.3/+1.1/+0.2/-0.3pct。单三季度销售费用率升高主要系液奶没有实现预期销量以及奶粉奶酪结构占比上升所致。
Q4通过品类投入调整预计费用率下降。未来对奶粉冷饮等投入产出高的品类以及大单品安慕希、金典会持续投放，对受疫情影响明显的液态奶会通过数字化营销或者是新媒体渠道实现精准投放。
预计全年主业利润率不下降，拟回购彰显信心我们预计：1）产品结构升级推升全年主业毛利率提升；2）预计Q4主业费用率环比收缩、全年净利率不下降；3）澳优Q4有望带来利润正贡献。
公司拟以不超过46.83元/股价格，以自有资金回购10~20亿元，彰显信心。
盈利预测与估值预计22-24年业绩为1245.4/1373.4/1515.0亿元；对应PE为17/14/12倍。
风险提示疫情改善不及预期；市场竞争加剧；原材料成本波动。
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