宏观专题研究报告：出口加速走弱的微观信号

作为出口景气程度的映射指标，中国出口集装箱运价指数CCFI 自年初开始明显下滑，驱动因素是什么，对我国出口意味着什么？详细梳理，供参考。

哪些航线拖累CCFI？2 月受欧洲、波红拖累较大，三季度多航线全面下滑今年CCFI 分两阶段回落，第一阶段于2 月开始、第二阶段于三季度超季节下滑。CCFI 是反映中国出口集装箱运输市场价格变化趋势的航运价格指数，与我国出口的景气程度紧密相关；同时，相较于月度出口指标，CCFI 作为周度指标可以更及时地跟踪出口变化。2 月以来，CCFI 开始第一阶段回落、2 月至4 月回落了13%，而三季度以来，CCFI 开始超季节性加速下行、7 月至9 月下滑了24.4%。

CCFI 第一阶段回落受欧洲、波红航线拖累较大，第二阶段加速回落缘于美西、地中海航线等拖累加大。2 月至4 月，欧洲、波红航线运价分别解释CCFI 回落的25%、21%，美西、地中海分别解释13%、12%；7 月至9 月，欧洲、地中海、波红、美西运价回落幅度加大，分别下滑18%、27%、54%、28%，远超前期的14%、9%、31%、12%，分别解释整体回落的23%、21%、18%、18%。

CCFI 回落的原因何在？2 月回落主要受供给扰动，7 月回落受需求驱动不同于过往的需求驱动，2 月至4 月CCFI 回落受供给影响较大，与全球供应链恢复和国内疫情扰动有关。CCFI 与全球经济景气紧密相关，但全球疫情爆发后，供给端对CCFI 的扰动加强，去年5 月至今年1 月，全球PMI 回落8.6 个百分点、而CCFI 提升61%，对应全球供应链压力指数提升100%；2 月以来，伴随全球供给约束缓解，CCF I 开始下行。同时国内疫情扰动拖累外贸活动放缓，2 月至4月，上海港口外贸货物吞吐同比回落27 个百分点至-18%，拖累CCFI 下行。

伴随全球需求放缓对出口的影响加快显现，三季度CCFI 加速下行更多受需求驱动。三季度全球经济景气下行是CCFI 回落的主要原因；2 月至4 月，全球PMI回落2.1 个百分点，三季度全球PMI 回落4.2 个百分点、幅度明显加大。分地区来看，全球多地需求放缓迹象已现，三季度以来东南亚、地中海、日本等地PMI回落幅度明显加大，对应三季度多航线CCFI 回落幅度明显大于2 月至4 月。

CCFI 映射出口如何演化？出口趋势性下滑进入加速阶段，但不同地区或分化CCFI 运价指标等快速下行，指向我国出口趋势性下滑已进入加速阶段。经验显示，排除供给扰动，CCFI 回落指向外需放缓、出口加快回落，结合其他指标来看，本轮CCFI 或也不例外。我国外贸集装箱吞吐量同比显著下降，由7 月平均的15%回落至10 月上旬的-9%；9 月外贸重箱吞吐量同比下降10%、环比下降6%，而外贸空箱同比增加21%，反映外贸集装箱货源不足、空箱回流的现状。

但缘于发展阶段不同，不同地区出口形势或有所分化，对东盟地区出口韧性或相对较强。出口趋势下滑背景下，我国对主要发达经济体的出口已明显走弱，其中对美出口回落最快、8 月出现负增长；相较之下，缘于中国和东盟产业合作互补、东盟工业化进程加快过程中经济增长较快、进口需求相对较好等因素，我国对东盟出口相对较好、过去两年半月均保持两位数增长，8 月同比仍高达25%。

风险提示：疫情反复超预期，全球经济衰退超预期。