市场化改革持续推进，业绩确定性强，维持“买入”评级 2022年前三季度公司实现营业总收入897.9亿元，同比+16.5%，实现归母净利润444.0亿元，同比+19.1%。2022Q3实现营业总收入303.4亿元，同比+15.2%，归母净利润146.1亿元，同比+15.8%，与前期业绩预告一致。公司市场化改革仍有空间，i茅台顺利推进为下一步的市场化改革提供抓手和保障，我们维持2022-2024年盈利预测，预计2022-2024年净利润分别为620.6亿元、735.7亿元、860.6亿元，同比分别+18.3%、+18.5%、+17.0%，EPS分别为49.40元、58.56元、68.51元，当前股价对应PE分别为34.8、29.3、25.1倍，维持“买入”评级。
系列酒高增，茅台酒增速放缓，i茅台带动直营占比快速提升 2022Q3茅台酒实现收入244.3亿元，同比+10.9%，较上半年明显放缓，但渠道跟踪显示飞天茅台投放节奏正常，我们预计是受非标茅台投放节奏影响；系列酒实现收入49.4亿元，同比+42.0%，主要是新品1935贡献较大。Q3直销收入109.3亿元，同比+111.0%，占比提升16.9pct至37.2%，其中单三季度i茅台酒类不含税营收40.5亿元，后续随着品类丰富以及线下配送网点增加，i茅台承载能力进一步释放，带动直营占比持续提升；批发收入184.4亿元，占比下降至62.8%。
预收款增幅较大，现金流表现靓丽 2022Q3合同负债118.4亿元，环比Q2增加21.7亿元，处于2018年以来的高位，公司销售趋势平稳，渠道回款积极性高。2022年Q3销售商品、提供劳务收到现金348.7亿元，同比+19.6%，三季度公司实际状态好于利润表的呈现。
Q3毛利率微增，营业税金比率拖累净利率表现 2022Q3毛利率同比+0.59pct至91.42%，直营占比快速提升抵消了产品结构下降对毛利率的负面影响。税金及附加比率同比+2.38pct，主要原因是外部销售确认节奏慢于内部生产节奏。销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别同比+0.56pct/-0.94pct/+0.11pct/-0.17pct。净利率同比-0.83pct至51.48%。
风险提示：宏观经济波动致使需求下滑，省外扩张不及预期等
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