快手-W2Q22点评：国内业务经营利润提前转正，海外商业化加速

流量与商业化增长大幅优于行业，内生增长动能抵御逆风挑战。2Q22，快手用户总流量yoy+38.7%，在线上流量相对枯竭的环境下，快手的增长独树一帜。商业化上，面对充满挑战的宏观环境叠加疫情影响，快手各项业务稳健增长。广告增速优于行业，2Q22广告收入110亿元（yoy+10.5%），尽管外循环广告同比下滑，得益于电商业务的确定性拉动，表现显著优于行业。

亮眼增长的背后，反映公司基本面能力的不断提升。DAU、时长增长，反映公司迭代调整流量算法、内容垂类建设、丰富内容供给等措施，有效提升用户长期留存率。

2Q22时长125.2min（yoy+17.1%），爆款短剧、明星直播首秀等内容建设提升整体营运实力，体现对市场和用户的敏锐洞察力；DAU 3.473亿（yoy+18.5%），在流量相对淡季环比没有回落反而创下历史新高；DAU/MAU达到59%亦达到新高，显示流量高质量增长。

降本增效显著，提前2个季度实现国内业务OPM的打平。2Q22毛利实现98亿元（2Q21为84亿元），毛利率增长至45.0%（2Q21为43.8%），S&M费用降至88亿元（yoy-22.2%）,占收比由58.9%降至40.4%，主要由于有效控制用户获取及留存成本。降本增效是去年3Q21财报以来快手的主线逻辑，在流量高质量增长的情况下比预期提前2季度实现国内业务OPM层面利润转正，凸显公司稳扎稳打的商业化效能和成本管控能力。

3Q有望进一步触达流量峰值，商业化收入上期待外循环广告收入回暖。3Q22，外循环广告有望季度内实现月度的同比止跌，电商业务确定性拉动内循环广告增长，短期看新商业化团队经磨合和业务梳理后的效率提升、宏观经济逐步回暖，中长期看数据标签积累完善不断提升投放精准度，广告业务主客观因素都有提升空间。

成本费用端，由于海外业务将在严控ROI的前提下继续投入，整体净亏损率短期内有所提升。海外业务上，3Q会增加核心市场的投放费用以应对流量旺季的用户增长，故S&M费用会有所提升，2H22，海外业务的亏损较1H22有所增加。与此前不同的是，当前的投放对ROI的控制更为严格，海外收入目前用户流量、商业化趋势均健康向上，我们认为海外业务的商业化进程会有所加速。

盈利预测：由于广告外循环业务恢复慢于预期，我们调低广告业务增速，预计2022-2024年营收950.55/1221.93/1426.19亿元（调整前值为1000.50/1280.61/1498.68亿元），CAGR为22%，按照SOTP法整体给予快手2022年4077.89亿元人民币估值，对应目标价106.26港元（按220825汇率1人民币=1.14475港元），维持“买入”评级。

风险提示：宏观经济恢复不及预期、疫情反复风险、运营表现或商业化核心表现不及预期、一级市场股东减持的短期股价波动风险。