事件近日公司发布2022H1中报，公司实现营业收入195.54亿元，同比-10.79%；归母净利润为63.73亿元，同比-20.74%；其中Q2营业收入为114.04亿元，同比+3.91%，环比+39.94%，占比为58.32%；归母净利润为38.54亿元，同比+7.00%，环比+53.00%，占比为60.47%。总体看，环比改善显著。
2022H1的基本EPS为0.69元，同比-22.47%，Q2基本EPS为0.43元，同比+7.02%；加权平均ROE为4.39%，较同期减少1.56PCT。
投资要点1.用资类业务降幅收窄，资管业务拖累收费类业务归因看，业绩下滑主要系市场波动，除投行业务、其他业务同比增长外，大自营等板块均有不同程度下滑，但Q2下滑业务板块均有不同程度收窄，尤其是投资业务条线，彰显韧性。
2022H1，公司用资类业务（投资净收益+公允价值变动净收益+利息净收入）总收入为64.91亿元，同比-35.63%。其中，公允价值变动损益22.04亿元，同比+234.84%，主要是衍生金融工具和交易性金融资产公允价值变动。投资收益为17.64亿元，同比-71.85%，主要是交易性金融资产投资收益减少以及去年同期包含了上海证券股权重估产生的收益。利息净收入25.23亿元，同比-20.10%。其中，2022Q2，公司用资类业务总收益为49.63亿元，同比+11.41%，环比+224.91%，占比为43.52%，比去年同期提升2.93PCT，比Q1提升24.78PCT。
2022H1，公司收费类业务收入（手续费及佣金净收入）为68.55亿元，同比-4.72%。其中，经纪业务收入39.05亿元，同比-7.86%；投行业务收入20.73亿元，同比+22.53%，主要源于股票承销收入增长；资管业务收入5.87亿元，同比-43.02%，主要是受市场行情影响导致资管业绩报酬减少。其中，Q2收费类业务收入为34.62亿元，同比-9.07%，环比+2.04%，经纪、投行、资管业务收入同比分别为-8.49%、6.05%、-46.88%，环比分别为+0.57%、+7.55%、-10.18%。
在结构占比方面，2022H1收费类业务中，经纪、投行及资管业务净收入营收占比分别为19.97%、10.61%、3.00%；用资类业务中，利息净收入、投资净收益及公允价值变动净收益的占比分别12.90%、9.02%、11.27%。其中，Q2收费类业务中，经纪、投行及资管业务净收入占比分别为17.17%、9.42%、2.44%；用资类业务中，利息净收入、投资净收益及公允价值变动净收益的占比分别11.17%、21.45%及10.90%。
2.代销金融规模提升，继续巩固经纪业务优势地位报告期末，公司持有华安基金的股权比例将增至51%，华安基金成为公司的控股子公司。与华安基金的联合，助力公司在基金投顾、代销金融产品、资管业务等领域取得重大突破，实现财富管理业务加速升级。
2022H1，公司经纪业务净收入小幅下降，实现收入39.05亿元，同比-7.86%，主要系代销金融产品净收入下降。其中，Q2经纪业务净收入达19.57亿元，同比-8.49%，环比+0.57%，占比17.17%。投顾业务服务的客户人数超过17万人，期末服务客户资产规模约104亿元，较上年末+25.90%，其中，公募基金投顾规模34.18亿元，较上年末+38.6%。报告期内，金融产品销售额3,552亿元，同比+11.4%；金融产品月均保有量2,002亿元，同比+11.80%。按照协会统计的母公司口径，公司代理买卖证券业务净收入市场份额5.50%，继续排名行业第1位，净收入25.7亿元，同比-6.50%。
3.市场波动致资管业务承压，国际业务布局完善提升内部协同2022H1，公司资管业务收入为5.87亿元，同比-43.02%，占比3.00%。
其中，Q2资管业务净收入2.78亿元，同比-46.88%，环比-10.18%，占比2.44%，较去年同期-2.33PCT。业务收益下降主要系受市场行情波动影响，资产管理业绩报酬减少。
上半年，公司致力于优化资管业务组织架构，创建多资产业务框架，聚焦私募FOF、ABS以及公募REITs发展，ABS规模继续保持行业领先；稳步推进公募业务，报告期内有7只公募产品获批、新发2只，期末存续17只。报告期末，管理资产规模4,050.40亿元、较上年末+5.42%，其中，定向资产管理规模1,354.79亿元，较上年末-5.38%；集合资产管理规模1,138.75亿元，较上年末+6.61%；专项资产管理规模1,117.49亿元，较上年末+1.48%；公募基金管理规模439.37亿元，较上年末+82.18%。4.投行业务战略深耕颇有成效，承销规模业内领先2022H1，公司投资银行业务事业部改革成效渐显，重点行业和重点区域的深耕能力稳步提高。投行业务净收入20.74亿元，同比+22.53%，占比10.61%，较同期+2.88PCT。其中，Q2投行业务净收入10.75亿元，同比+6.05%，环比+7.55%，占比9.42%，较同期+0.19PCT。
上半年，公司投资银行业务深入重点产业、重点区域和重点品种，建设“投行+”生态，IPO等主要业务品种在业内保持优势，在重点产业和长三角、珠三角等重点区域持续发力。证券主承销额4,525.06亿元，同比+16.13%，各项业务均位居行业前列。股权主承销额294.62亿元、同比-29.60%，排名行业第5位，其中，IPO主承销金额169.76亿元、同比+111.64%，市场份额6.63%、同比+2.91PCT，排名行业第5位。债券主承销金额4,230.44亿元、同比增长21.63%，排名行业第5位，证监会、交易所审核通过的并购重组项目涉及交易金额219.32亿元，排名行业第2位。
5.利息净收入持续承压，信用减值损失大幅下降2022H1公司利息净收入25.23亿元，同比-20.10%，较Q1增速-8.70PCT。其中利息收入同比-1.62%，达78.62亿元；利息支出同比+10.45%，达53.40亿元。2022H1公司融出资金963.74亿元，同比-15.06%；买入返售金融资产规模656.73亿元，同比17.97%。
公司信用减值损失下降，趋于稳健。2022H1，公司信用减值损失-2.02亿元，同比-147.09%，对业绩产生正向贡献。考虑市场环境及项目情况变化等因素，根据预期信用损失模型计提的减值准备较期初有所减少，产生了减值准备的冲回，资产质量较高。
6.H1自营业务收入承压，Q2权益市场回暖收窄业绩降幅2022H1，公司自营业务收入35.82亿元，同比-46.45%，主要由于在市场调整的背景下自营投资受损，Q2环比迎来强劲改善。公司权益乘数较去年有所提升至5.51，环比杠杆略有扩大。2022H1投资收益为17.64亿元，同比-71.85%，Q2环比高达+458.71%；公允价值变动损益为22.04亿元，环比29.46%。Q2权益市场回暖是业绩降幅收窄的核心因素。
截至2022H1，投资资产为3785.29亿元，同比+18.82%，占比较同期略有上升至45.53%；金融投资资产为3743.73亿元，同比增速为+19.19%，占比45.03%；交易性金融资产为3032.01亿元，同比+21.31%，占总资产的36.47%。其他权益工具投资为25.55亿元，同比-13.10%。公司资产流动性良好、结构合理。
7.估值与投资建议公司注重经营业务管理的质量和效率，不断提升自身经营综合水平。公司采用股权激励方式，推动公司的良好经营运作，探索新的发展潜力。公司将发展的目光着眼于未来与科技，力求通过引进新的先进技术和管理经验，不断革新自身短处。公司不断吸引更多具有国际化视野和丰富实战经验的管理人才加入，将在市场化改革之路上继续坚定前行，让市场激活组织活力，让竞争打磨组织韧性。
2022年是集团“三个三年三步走”战略路径构想“第一个三年”的收官之年。公司以“综合化服务、数字化经营、国际化发展、集团化管控”为抓手，加快推进改革创新转型，经营管理平稳有序，主要业务核心能力稳中有升。财富管理业务完成“总部驱动力、政策穿透力、分支承载力”“三力”机制建设总体方案，转型路径进一步清晰；机构与交易业务坚定向客需转型、综合服务能力不断增强；投资银行业务事业部改革成效渐显，重点行业和重点区域的深耕能力稳步提高；投资管理业务完成受让15%华安基金股权，业务布局渐趋优化；国际业务跨境协作能力持续提升。
我们继续看好公司成为“根植本土、覆盖全球、有重要影响力的综合金融服务商”的发展愿景，看好公司的战略定力及长期向好前景。
我们假定市场A股股票交易量、新发基金平均增速总体保持稳健，经纪业务佣金率、两融费率及IPO承销费率等总体平稳，预计公司2022-2024年的摊薄EPS分别1.41/1.94/2.31元，对应的PE分别为10.41/7.60/6.39倍，维持“买入”评级。
风险提示：中美摩擦加剧风险；地缘政治风险；宏观经济下行风险；宏观政策等收紧风险；IPO过快对股市流动性冲击风险；公司业绩不达预期风险；股市系统性下行风险；监管边际收紧风险；疫情蔓延超预期风险。
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