伯特利系列点评十九：电控加速增长，进击线控底盘_股票频道

公司公告 2022半年报：2022H1实现营收 21.1亿元，同比增长37.2%，归母净利 2.8亿元，同比增长 16.4%，扣非归母净利2.1亿元，同比下降 1.5%；其中 2022Q2实现营收 11.0亿元，同比增长 45.6%，环比增长 8.4%，归母净利 1.4亿元，同比增长 23.3%，环比增长 2.2%，扣非归母净利 1.0亿元，同比下降3.6%，环比下降 8.2%。

分析判断:

营收逆势加速增长扩产彰显充沛订单公司 2022H1营收 21.1亿元，同比+37.2%，其中 2022Q2营收达11.0亿元，同比+45.6%，环比+8.4%，剔除万达并表的 0.7亿元收入，实际营收为 10.3亿元，同比+36.4%，环比+1.6%，收入表现显著优于行业体现份额提升叠加线控制动等新业务贡献增量。公司扣非归母净利增速低于营收增速主要则受毛利率下降和研发费用增加的影响。

分业务：

1）智能电控：2022H1营收 8.1亿元，同比+68.0%，占比达39.9%，呈现持续提升。其中公司 EPB 正在加速从 1到 N 的阶段，平台化项目的逐步量产将使得增长曲线变得更为陡峭，预计 2022H2新增 40万套产能投产，对应总产能达 200万套。线控制动市场需求旺盛，加速扩产，2022新增四条线控制动产能，预计 2023H1全部投产，其中已与国内 3家知名主机厂共设产能，并拟在安徽省江北产业集中区购置 170亩的工业用地使用权，总投 10亿元，分期建设汽车智能线控底盘制动项目，一期投资 5亿元，建设年产 100万套智能线控底盘制动系统产线，未来增量可期；

2）轻量化：2022H1营收 4.9亿元，同比+19.6%，占比 19.2%，占比有所下降主因海外通用等受缺芯影响。轻量化也在加速扩产，其中墨西哥工厂年产 400万件轻量化项目预计将于 2023年投产，国内威海基地正在进行三期项目，主要满足副车架、控制臂等生产。公司正在积极拓展海外业务，新增 Ford、Arrival 等，美国公司和墨西哥工厂仍处于投入期，2022H1分别亏损 1,265.3亿元和 180.1亿元；

3）盘式制动器：2022H1营收为 6.2亿元，同比+6.5%，占比30.4%，表现相对平稳。

产品结构影响毛利率研发加大投入公司 2022Q2毛利率为 21.8%，同比-3.6pct，环比-0.7pct，我们判断同比下滑主要受产品结构变化的影响，高毛利率的轻量化业务占比下降，环比下滑则受低毛利率的万达并表影响，若剔除万达并表，实际毛利率环比回升。费用方面，2022Q2研发费用 0.9亿元，同比+97.9%，对应研发费用率为 8.5%，同比+2.2pct，研发费用增长主因智能电控研发投入加大，静待后续开花结果。2022Q2销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为 1.2% 、 2.8% 、 -1.3% ，分别同比 +0.1pct 、 +0.3pct 、 -0.9pct，环比+0.2pct、+0.7pct、-1.0pct，销售费用和管理费用有所增加主要受万达并表以及人员扩招导致工资薪酬增加的影响，财务费用下降则受益于汇兑收益。

整合稳步推进进击线控底盘转向布局落地，整合稳步推进。公司投资 2.0亿元收购万达公司 45%的股权，本次收购完成后，公司为万达公司的第一大股

东；万达公司董事会由5名董事组成，其中公司有权提名3

名董事，瑞智联能及万达零部件有权各提名 1名董事。万达公司主要生产各类转向器、转向管柱系列产品，主要客户包括德国大众、上汽通用五菱、奇瑞、吉利等，2022年 6月实现营收0.7亿元，净利润为-0.01亿元，我们判断亏损主要受疫情及相关整合费用的影响。公司正在稳步推进整合，参考 2016年以前的财务数据，万达公司的净利率在 7%-10%，我们认为在公司的整合协同下，万达公司的净利率有望提升至 10%甚至更高水平，并且也已正式启动了 DP-EPS、R-EPS 转向系统、线控转向系统的研发工作。

剑指线控底盘，线控制动国产替代加速。本次收购将完善公司在汽车底盘领域的布局，丰富和完善公司在汽车安全系统领域的产品线（制动+转向），后续将逐步完善分布式驱动和悬架，最终成为线控底盘供应商，掘金千亿市场，剑指全球汽车零部件百强。智能电动驱动线控制动 EHB 渗透率加速提升，公司基于 ESP 量产经验，研发出 One-Box 产品 WCBS（集成式线控制动系统），在性能上优于目前主流 Two-Box 产品，紧抓博世 ESP 缺芯的窗口期，2022H1线控制动新增定点项目数 19个，预计后续仍将持续突破更多项目和客户。同时公司紧跟行业趋势，启动开发具备制动冗余功能线控制动系统 WCBS2.0，并开展对电子机械制动（EMB）的预研工作，国产替代加速。

投资建议公司客户和产品结构双升级，短期受益于 EPB 和线控制动等智能电控业务渗透率提升，中长期线控底盘有望贡献显著增量。

考虑并表以及缺芯、疫情及原材料涨价的影响，调整盈利预测：预计公司 2022-24年营收由 49.1/64.2/83.3亿元调为60.3/90.4/119.0亿元，归母净利由 7.3/9.7/13.3亿元调为7.2/10.9/16.4亿元， EPS 由 1.78/2.39/3.26元调为1.76/2.66/4.02元，对应 2022年 8月 29日 92.10元/股收盘价，PE 分别为 52/35/23倍。考虑到公司未来的成长性及线控制动等新业务的突破，维持“买入”评级。

风险提示原材料价格上涨；客户拓展不及预期；缺芯影响超预期；收购进展不及预期等。