蒙牛乳业：上半年营收放缓，期待下半年改善_股票频道

事件：公司发布2022年半年报，报告期内实现营收/归母净利润477.22/37.51亿元，同比+4.0%/+27.3%，基本EPS为0.95元，同比+26.9%，营收略低于预期。

疫情扰动，营收放缓22H1公司受疫情反复、运输不畅、渠道积极性下滑、终端消费场景缺失等负面因素影响，营收增速略有回落。分品类看，冰淇淋和其他品类表现出色，22H1液态奶/冰淇淋/奶粉/其他营收分别为396.65/39.04/18.94/22.59亿元，同比+0.6%/+29.9%/-25.6%/+149.4%。其中，液态奶在去年同期高基数影响下，同比接近持平，细分品类中白奶、酸奶、乳饮料表现分化。白奶受益疫情下的健康消费需求支撑，纯牛奶/特仑苏分别增长21%/10%,常温酸、乳饮料则由于消费场景缺失、人员流动性减弱，营收下滑。冰淇淋受益新兴渠道开拓下现代和电商渠道的高增长，叠加与茅台联合推出重磅新品，上半年国内冰淇淋净收入增长19%。鲜奶业务净收入同比增长25%，每日鲜语A2、有机、4g蛋白等高端品类高速增长。奶粉、低温业务受疫情扰动影响营收下滑，预计下半年伴随不利因素消退，需求复苏业绩有望改善。

成本承压，费用收缩公司H1毛利率为36.6%，同比-1.6个百分点，主要为原辅料价格上行叠加厂房、设备折旧增加导致。费用端，销售/管理/财务费用率同比-1.5/+0.6/+0.4个百分点，疫情期间公司采取精准品牌投放策略，广告费用略有收缩，公司H1利润率为7.9%，同比+1.5个百分点。展望下半年，成本端原奶价格仍处高位且短期供给难以快速提升，终端价格战重启概率较低。

同时，夏季高温利于公司冰淇淋持续高增长，期待公司下半年业绩改善。

盈利预测、估值与评级我们维持此前预测，预计公司未来三年实现营收992.65、1112.86、1236.51亿元，同比增长12.62%、12.11%、11.11%；归母净利润分别为58.75、73.29、86.32亿元，同比增长16.90%、24.75%、17.79%；对应EPS分别为1.49、1.85、2.18元；对应当前股价的PE为21、17、14倍，公司差异化发力低温奶、奶酪业务与伊利形成错位竞争，参照可比公司估值，我们给予公司2022年25倍PE估值，目标价37.25元/42.73港币，维持“买入”评级。

风险提示：原奶价格上升；高端化不及预期；终端价格战加剧的风险