事件：公司披露2022 年中报，上半年公司实现营业收入103.73 亿元，同比增长2.40%；归母净利润16.37 亿元，同比下降11.04%，对此点评如下：收入保持增长、石膏板业务韧性彰显，业绩阶段性承压。国内疫情多点散发、市场需求低迷、原材料和能源价格波动等因素影响，公司二季度业绩承压，营收同比下降3.2%至57.6 亿元，归母净利润同比下降18.3%至10.8 亿元。1）石膏板业务保持增长，防水业务短期下滑。上半年石膏板/龙骨营业收入分别为70.6/13.4 亿元，同比变动8.1%/-0.5%；防水建材业务同比-13%至16.9 亿元，其中防水卷材、防水涂料、防水工程分别变动-9.8%/-13.0%/-16.1%。上半年南方地区销售同比增长7.6%，西部及北方地区基本持平；国外销售同比高增27%至0.66 亿元。2）原燃材料价格高企致毛利率/净利率同比变动-3.8pct/-2.6pct至30.0%/15.8% 。其中石膏板/ 龙骨/ 防水卷材毛利率分别为35.5%/19.7%/17.7%，同比变动-4.4pct/-1.5pct/-9.5pct。3）经营性现金流净额同比下降21.3%，投资活动现金流净额同比增加6,231.03%。投资活动产生的现金流量净额增长的主要原因系：一是购建固定资产及无形资产支付的现金同比减少；二是取得子公司支付的股权款以及预付股权款同比减少；三是理财本金收回净额同比增加。
拟收购远大洪雨，防水业务加快全国布局。2022 年4 月，公司公告全资子公司北新防水拟通过联合重组收购唐山远大洪雨和宿州远大洪雨70%的股权。唐山远大洪雨和宿州远大洪雨是华北地区防水行业的头部企业，在华北及华东地区均建有综合性、规模化生产基地。通过本次收购将强化北新防水在华北和华东防水材料市场的竞争力和影响力，推动北新防水的全国布局。2019 年公司通过联合重组进入防水材料业务领域，目前已推进15 个防水材料生产基地布局，将组建“1+N”的防水产业格局，研发打造“北新”防水品牌。
“一体两翼”战略持续推进，公司产能储备充足。根据2021 年年报，公司计划将石膏板全球业务产能布局扩大至50 亿平方米左右，配套进行100 万吨龙骨产能布局，将粉料砂浆业务产能扩大至400 万吨，将防水材料产业基地发展至30 个、涂料产业基地发展至20 个。截至2021 年，公司已投产有效产能达33.58 亿平方米，以合并报表范围内石膏板生产线的设计产能和生产情况测算的产能利用率约为77.78%；轻钢龙骨产能合计48.8 万吨。截至2021 年底，公司国内主要石膏板在建产能约4.45 亿平方米，海外完成第一阶段亚非欧5 个石膏板生产基地布局。公司通过自供、集采和研发来降低采购成本，凸显成本优势。渠道为王，多品牌战略筑造公司品牌优势。
投资建议：收入稳中有增，筑牢多板块及全球布局之基，维持增持评级。预计公司2022~2024 年归母净利润为38 亿元，44 亿元，52 亿元，同比增长8%，16%，18%，对应PE 市盈率分别为12、11、9 倍。公司龙头优势显著、产能储备充足；防水+涂料拓展顺利，打开新的增长空间。
风险提示：产能项目投产不及预期风险，下游市场需求下降或扩容不及预期风险，原材料价格上涨风险，应收款项产生坏账的风险，政策出现反复，行业竞争加剧风险等。
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