经营复苏节奏：门店经营经济型韧性强、高奢弹性足，休闲先于商务；开店内生+外延并举方式逆势扩张，轻资产化、国际化为主要方向，加盟信心与经营修复节奏较一致。1）同店方面，海外 2H21开始势头持续向上，至 22年 6月全球酒店 OCC 已恢复至 19年同期 92%，其中美洲、欧洲更高分别为 97%、95%。分地域 3Q21以来北美恢复领先，2Q22欧洲提速，大中华区因疫情反复回落；分档次经济型韧性足，高奢待疫情影响企稳后弹性快速释放；分需求休闲先于商旅修复，如洲际休闲相关收入 21年 2月以来持续好于商务、21年 7月后已好于 19年同期。2）开店方面，21年全球开业酒店、活跃储备客房中品牌占比分别 54%、77%，连锁化仍为大趋势，海外前五大酒店市占率达 24.3%、较 19年+0.4pct。龙头拓店延续国际化、轻资产化，如温德姆 LATAM 2Q22客房数同增 11.7%，全面转向特许经营；行业整合仍在发生，如凯悦 4Q21收购 ALG，精选 22年 6月宣布向锦江国际收购丽笙美洲区。随着经营改善，Pipeline 增速陆续转正、供给端信心增强。
业绩复苏节奏：Q2收入进一步回暖，盈利能力陆续超疫情前，希尔顿、温德姆等上调全年指引。收入端同店恢复+疫后逆势扩张驱动收入恢复，2Q22精选、雅高、万豪调整后收入已超 19年同期，分别为 123.0%、102.3%、101.1%；弹性看，品牌方管理参与度高以及高奢占比更高的公司收入增速弹性更大，如高奢代表凯悦 1H22剔除并购影响后收入同增 127.4%，为七家中最高。收入端复苏+模式轻资产化+降本增效，盈利能力陆续超越疫情前，其中经济型&中端龙头温德姆、精选净利润于 21年已较 19年取得正增长，净利率于 2Q21开始超过 19年同期水平；高端奢华龙头凯悦、万豪、希尔顿 1H22净利润也取得正增长，且幅度在双位数以上，净利率因轻资产化、持续降本增效及竞争格局改善而于 1H22陆续超过或接近 19年同期。
股价复盘：行业股价与疫情相关度高，个股涨跌幅分化主要源于经营/业绩恢复节奏与程度的分化。多家海外酒店龙头股价表现超疫情前，其中经营表现相对稳健、更快修复的经济型&中端龙头温德姆、精选随美国本土酒店业恢复而领涨。希尔顿、万豪次之，并随着 2Q22与经济型&中端龙头复苏表现进一步拉进、委托管理模式业绩弹性更大释放而有较好表现。
投资建议行业受疫情影响逐渐弱化、龙头竞争格局改善亦为国内大趋势，同时把握高端休闲等结构性亮点。推荐华住集团（管理、门店质量、会员体系、数字化综合能力领先，阿尔法属性突出，高端布局积极）、复星旅游文化（高端客源消费意愿不减，公司滑雪、周边游度假村逆势扩张，三亚亚特业绩弹性足，太仓复游城蓄势待发）、锦江酒店（行业规模龙头，市场化改革积极，境内外经营恢复均较领先）；关注首旅酒店（国内行业龙三，估值性价比较高），君亭酒店（高端度假酒店质地优，显著受益疫后周边游需求）。
风险提示全球疫情反复，加盟意愿下降，成本上升，汇率波动，商誉减值。
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