金徽酒：Q2收入增长稳健，业绩短期承压

公司于8月19日发布半年报，22H1实现营收12.26亿元，同比26.13%；归母净利2.12亿元，同比+13.06%。22Q2实现收入5.2亿元，同比+12.23%；归母净利0.47亿元，同比-34.5%。 经营分析

Q2低档需求具备韧性，河西疫情略有拖累。1）分产品看，高档（100元以上）/中档（30-100元）/低档（30元以下）22H1收入为7.55/4.40/0.16亿元，同比+31%/18%/95%；22Q2收入同比+15%/6%/78%。高档H1占比提升2.1pct至62%，预计400元以上产品收入占比10%、增速50%（18年增速超50%，28年30%多），柔和占比30%、增速40%，五星（150-200元）占比15%、增速25%。Q2四星增速最快，30-50元价格带潜力充足。2）分区域看，甘肃东南部/兰州及周边地区/甘肃中部/甘肃西部/其他地区22H1收入为3.55/3.27/1.39/1.12/2.78亿元，同比+25%/31%/36%/3%/30%；22Q2收入同比-0.2%/+33%/+29%/-11%/+11%。河西地区受疫情影响，旅游及从业人数减少，陕西、华东等区域招商力度加大。3）销售收现H1同比+17.6%，Q2同比-24.6%。合同负债Q2末同比+49.3%，蓄水池仍较充足。

Q2业绩低于预期，成本+结构扰动盈利。22Q2毛利率同比-7.1pct，主要系低档占比提升+成本上升+客情增多；税金及附加占比同比+3.5pct，销售/管理费率同比-4.8/-0.5pct，净利率同比-6.4pct。H1销售费用提升（销售费率-0.2pct），主要系薪酬模式改变，且部分广告推广费或确认在7月。

短期仍有疫情波动，中长期渠道建设加紧推进。公司于6月下旬停货，7月上旬甘肃爆发疫情，影响持续到8月上旬，兰州及河西升学宴受损。中秋备货下周开启，需求有望环比改善。中长期看，公司省内持续深耕，华东积极推动百人百商百万，内蒙古设立品牌运营公司，渠道建设成效逐步显现可期。 盈利预测

结合中报，考虑疫情、成本的影响，我们调整22-24年盈利预测（对比上次-14%/-10%/-8%），预计22-24年收入增速28%/24%/20%，归母净利增速为22%/29%/24%，EPS为0.78/1.01/1.24元，对应PE为38/30/24X，维持“买入”评级。

风险提示 ：宏观经济风险，省外拓展不及预期，疫情反复风险，市场竞争加剧。

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