复星旅游文化:高端度假领航者，经营迎复苏拐点

聚焦高端休闲度假，投资与运营双轮驱动。公司通过收购、合作全球优质品牌及自有品牌建设，已形成深度、广度兼备的休闲度假产业链布局，运营端深刻理解用户需求、提供一站式解决方案。

短期受益海外出行修复，中长期卡位国内休闲度假渗透。海外疫情常态化下旅游目的地逐步放开，公司主要客源地欧洲、美洲出入境政策继续放松，22年5月酒店入住率均已回升至19年同期95%+。1Q22公司业务营业额42.0亿元/+306.6%，核心业务ClubMed净利润同比大幅扭亏且恢复至19年同期大部分水平。中长期看，目前国内旅游产品仍存在结构性错配，看好观光游向休闲度假游持续转换，看好资本运作、运营能力兼备玩家突围。

度假村：区位资源+一价全包+G.O服务为优势，短看复苏、中长看升级扩张。ClubMed掌握全球优质度假资源，山地、阳光、Joyview三类度假村满足不同场景需求，截至21年末全球共运营64家度假村；首创“一价全包”打造一站式品质度假体验；特色G.O服务提升人文吸引力。短期1Q22营业额已恢复至19年83%，中长期存量升级，轻资产扩张为看点，截至21年底已签约新度假村17家，预计22E~24E收入+105.3%/22.1%/9.5%。

三亚亚特：国内旅游目的地项目标杆，盈利能力突出。占据海棠湾核心地段，受益海南旅游资源及免税政策；体验奢华、业态丰富，业绩弹性强，房价旺季可达海南五星级酒店平均水平1.8~2倍，入住率、房价及非房收入占比仍有上升空间，预计24EEBITDA率可达48.6%、较21年+5.6pct。

复游城：太仓项目定位滑雪主题+华东周边游，丽江深挖当地特色有望再造成功。太仓复游城运营主体预计2H23开业，将有效承接长三角客源近程滑雪需求，配套物业销售良好；丽江复游城卡位优质景区，深挖品质度假。

投资建议预计公司22E-24E收入148.4/183.3/202.3亿元、CAGR16.7%，经调整EBITDA29.2/38.6/45.3亿元，+1077.1%/32.0%/17.6%，当前EV/EBITDA10.3/7.8/6.6倍，参考可比公司中位数水平给予23EEV/EBITDA9.0x，对应目标价15.6港元，仍有约39.6%上涨空间，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示疫情反复，房地产销售不及预期，汇率波动，商誉减值等。

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