健之佳年报及一季报点评：扩张阵痛不改公司长期前景

事件：2021年全年公司实现营收 52.35亿元，同比增长 17.21%；实现归母净利 3.01亿元，同比增长 19.66%；实现扣非归母净利 2.83亿元，同比增长 19.53%，实现 EPS 4.36元。2022年第一季度公司实现营收14.50亿元，同比增长 24.28%；实现归母净利 0.29亿元，同比下降54.64%；实现扣非归母净利 0.35亿元，同比下降 41.81%，实现 EPS 0.43元。

受门店扩张费用拖累，公司业绩不及预期。公司 2021Q4扣非归母净利润同比增长 20.01%，2022Q1扣非归母净利润同比下降 41.81%。公司今年一季度利润大幅下滑，主要是因为公司门店自建规模快速扩张导致新店、次新店培育期短期业绩压力增加，本期期间费用的增幅高于营业收入增幅。

公司门店快速扩张，拟新进河北市场。公司 2021年度公司净增门店914家，门店总数达到 3044家。2022年一季度公司净增门店 90家，门店总数达到 3134家。目前，公司拟通过支付现金方式收购河北唐人医药股份有限公司 80%-100%股权，推进公司在以京津冀为核心的环渤海地区业务拓展。

销售费用大幅提升影响利润。截至 2022年 3月，公司新店、次新店占比达 34.52%，新开门店在 2-3年培育期满实现盈亏平衡前，前期投入各项费用较高且刚性。报告期内销售费用同比增长 37.36%、财务费用增长 88.58%。疫情背景下，人工及租赁成本的投入增幅超过营业收入 24.28%的增幅，对净利润产生负面影响。

投资建议：首先，我们看好公司未来成长潜力。公司有望持续受益于行业集中度提升。其次，公司正处于快速增长期前夜。公司募资大力扩张门店，虽然业绩短暂被新店和次新店拖累，但随着新店成熟放量，公司门店扩张效果即将体现，业绩增速有望超预期提升。最后，我们看好公司在扩张阵痛期后有望迎来“戴维斯双击”。我们预测 2022-2024年归母净利润为 3.24/4.19/5.31亿元，对应 EPS 为 4.66/6.03/7.63元，对应 PE 为 12/9/7倍。维持“推荐”评级。