投资要点 深耕眼科药物领域，先发优势明显、底蕴深厚的龙头公司： 兴齐眼药专注于眼科药物领域，主要从事眼科药物研发、生产、销售， 产品包括眼用抗感染药、眼用抗炎药、散瞳药和睫状肌麻痹药、缩瞳药和抗青光眼用药等。 公司 2021年、 2022年 Q1分别实现营收 10.28、 3.02亿元， 同比增长 49.26%、 45.73%； 实现归母净利润 1.95、 0.74亿元， 同比增长121.31%、 123.36%。 公司低浓度阿托品、环孢素快速放量， 展望 2025年带来超 26亿元收入增量。
低浓度阿托品临床已广泛用于延缓近视， 2025年销售有望达 16亿： 1）儿童青少年近视人数超 1亿，理论市场空间超百亿。低浓度阿托品减缓近视进展的作用广受国内外临床认可， EIKANCE?已于澳大利亚上市，便利性优于 OK 镜。目前渗透率不足 1%，存量市场广阔，需求旺盛；
2）“医疗机构制剂+互联网医院”的商业模式独特，进入壁垒高。根据CDE 指导原则，近视防控药物上市需要患者入组、给药观察、审评审批等至少 4年时间。目前 5家进入 3期临床， 13家医疗机构制剂获批，预计 2025年前市场需求大于供给、格局良好； 3）兴齐眼药临床试验进度国内领先，预计首家获批上市，将获得短暂市场独占期，进一步提速。
我们预计， 2025年阿托品在近视儿童青少年的渗透率为 0.67%， SQ-729的市场份额为 55%，用药人数为 45万人， 3625元/年（298元/盒， 30支/盒， 1支/天），对应销售额为 16.5亿元。
环孢素治疗中、 重度干眼症的效果优异， 2025年销售有望达 10亿： 1）国内干眼症患者约 2亿， 其中约 40%的患者为中、 重度干眼症， 对应患者数量近 8千万， 随着用眼习惯的改变，干眼症患者逐渐增多， 预计2030年干眼病药物市场规模超百亿元； 2） 环孢素滴眼液(Ⅱ)(兹润?)是国内首个获批上市的干眼症眼用制剂， 2020年 6月上市， 2021年 12月进入医保药品目录， 加速准入开发， 以价换量，享受独家红利。 我们预计， 2025年环孢素在干眼症市场的渗透率为 2.56%，兹润的市场份额为70%，用药人数为 174万人，销量为 869万盒， 治疗费用为 580元/人（116元/盒， 3.87元/支*30支， 5盒/周期），对应销售额为 10.0亿元。
盈利预测与投资评级： 我们预计公司 2022-2024年的归母净利润为3.4、 5.3、 7.2亿元， 当前市值对应 2022-2024年 PE 分别为 39、 25、18倍， 由于： 1） 低浓度阿托品、 环孢素持续放量，“渗透率提升+患者滚动累积” 带动大盘增长； 2）阿托品“医疗机构制剂&互联网+” 模式独特， 环孢素享受市场独占期， 2025年前格局优良； 3） 公司先发优势明显， 眼科产品、销售网络积淀深厚。首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示： 竞争格局恶化， 药品价格降低， 互联网销售监管趋严
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