资建议：重庆 啤酒持续高端化能力突出。重庆啤酒是啤酒行业内最具成长性、不可多得能够量价齐升的标的，但是市场对其成长性有一定的分歧，我们认为乌苏深度全国化带来的营收增量有望超出预期，长期看则是乌苏作为尖刀产品打开市场后 1664、乐堡在全国起势。我们预计公司2022-2024年营收 CAGR 为 14%，归母净利润 CAGR 为 20%，EPS 分别为 2.91、3.50、4.18元，对应 2022年 06月 08日收盘价（131.5元/股）PE45、38、31倍，首次覆盖给予“买入”评级。
?行业集中度趋于稳定，高端化提供增长契机。2021年前五大啤酒厂商合计占有全国啤酒产量 72%，其中润啤 24%、青啤 18%、百威 16%、重啤7.1%、燕啤 6.9%，长期的竞争拉锯形成区域性平衡。基于 70%以上省份格局分出胜负的前提下，厂商想要实现市占率大幅提升的难度较大。2018年，啤酒行业达成高端化共识，中高端市场扩容，为厂商寻求基地市场以外的增长机会提供了契机。因此，我们认为厂商如何将品牌、产品、渠道结合起来形成一套在中高端市场制胜的组合拳更具有研究意义。
?率先改革，扬帆 22即将收官。2013年，嘉士伯以持股 60%成为公司实际控制人，导入先进的管理经验和相关标准，率先在行业内关厂减员增效，打造高端品牌势能。2016年，公司发布“扬帆 22”战略，面向 2022年，针对品牌结构、SKU 数量、瓶型、供应链、管理团队、经销渠道、生产管理、财务管理等各个方面改革创新，业绩触底反弹，2015-2019年，归母净利率累计提升 20pct 至 18.3%。重组后 2020-2021年归母净利率为9.8%、8.9%，未来高端品牌深度全国化后归母净利率还有提升空间。
?展望未来，公司持续高端化能力突出。具体体现在三个方面：1）品牌调性精准打造：公司拥有 6+6品牌组合，品牌打造、产品推新以面向未来消费者为核心，通过提炼品牌调性、放大差异塑造品牌拉力，占据消费者心智。2）东部多点开花，实现量增：2022年公司增 15个大城市计划至76个，竞争性爆品乌苏继续快速攻入全国渠道，同时带动凯旋 1664和乐堡等高端品牌扩张。3）西部聚焦，产品结构升级：公司在重庆及周边市场的市占率 85%以上，消费者品牌忠诚度高，经销商体系完善，产品结构升级的团队执行力和费效比优秀，现金牛业务为东部扩张保驾护航。
?股价催化剂：复工复产后现饮渠道复苏、乌苏深度全国化、凯旋 1664和乐堡全国起势、区域性提价?风险因素：疫情反复和夏季低温多雨天气导致短期经营波动、大城市计划不及预期、中高端啤酒竞争加剧、原材料价格上涨
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