雍禾医疗:“秃”然的幸福

雍禾医疗总部位于北京，是一家植发领域的民营龙头连锁企业。目前公司拥有54家医疗机构，遍布全国53个城市，主营业务分为植发和医疗养固服务两个板块。

公司业绩稳健增长，2021年经调整净利润是2019年的5倍，未来随着规模效应逐步显现，公司盈利能力有望进一步增强。

报告摘要植发渗透率不足1%，千亿赛道指日可待。中国脱发人口基数庞大，2020年达2.51亿人，占总人口近18%，且男性雄秃发病率达21.3%。毛发市场分为植发和医疗养固服务，目前国内植发渗透率仅0.2%，不足1%，医疗养固市场仅1%，远低于中国以及日本等海外国家医美行业的渗透率，存在极大的提升空间。根据Frost&Sullivan测算，中国植发市场规模2016-2020年CAGR达23.4%，预计2030年将达756亿元，是2020年的5倍。中国医疗养固服务市场规模2016-2020年CAGR达25.4%，预计2030年将达到625亿元，是2020年的12倍。

我们认为，未来随着消费升级刺激需求不断释放、脱发意识的觉醒、营销渠道更多元化以及技术的更新迭代，行业将迎来黄金发展阶段。

植发收入+门店数量+医生数量+患者人数市占率排全国第一，龙头地位凸显。公司以门店数量、植发收入、患者人数等方面位列全国第一，远超过行业第二和第三名。公司还拥有专业的医生团队和完善的管理培训机制，医生人数、经验、资质等方面处于行业领先地位。

加速跑马圈地，提高城市覆盖率。公司拥有54家植发医疗机构，遍布全国53个城市。公司以“低线下沉+一线加密”和“全区域集中战略”为扩张策略，加速全国化布局，计划未来三年门店数量提升至100家。目前全部植发机构均实现盈利，且成长态势良好，亦证明公司已探索出一条成熟的可复制商业模式，为后续门店快速铺开奠定坚实的基础。

植养固双主业协同发展，打造内生发展动力。公司主打“雍禾植发（植发手术）+史云逊（医疗养固）+雍禾发之初（女性美学）+哈发达（假发）”四大品牌，着力打造全方位一站式毛发医疗服务行业领先地位。公司不断通过植发与医疗养固差异化客群获取及维护来实现协同引流。经过多年的发展，协同效应成效显现，2021年植转养转化率为44.6%，养转植转化率为4.1%。因医疗养固服务非手术且更易负担，受到越来越多消费者的青睐，接受医疗养固服务的患者人数、人均消费、复购率均不断攀升，说明消费者粘性不断提高。

首予“买入”评级，目标价格14港元。我们预计公司2022-2024年净利润分别为2.1亿元、3.0亿元和4.2亿元，对应增幅分别为72%、45%及39%，对应PE分别为25x、17x和12x。参考可比上市公司，考虑到公司作为A股和H股第一上市植发股，具备稀缺性，故我们给予公司2022年PE约30X，预计总市值约74亿港元，目标价为14港元，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：政策风险；门店扩张不及预期风险；疫情反复；行业竞争加剧；医疗事故等突发事件风险。