一般存款和同业负债成本双改善有望驱动5月LPR下调。自律机制在4月份通过MPA考核优惠政策，鼓励银行下调部分期限定期存款利率10bp，旨在进一步从负债中长端为银行减负，实现让利实体经济与稳NIM的平衡。为此，国股大行和部分城农商行相继下调了3Y定期存款和大额CD利率10bp，以顺应自律机制的要求。根据2022年Q1货币政策执行报告在专栏3《建立存款利率市场化调整机制》中披露的数据，4月最后一周（4月25日-5月1日）全国金融机构新发生存款加权平均利率为2.37%，较前一周下降10bp。同时，4-5月份，隔夜和7天利率持续脱离利率走廊中枢运行，NCD利率较3月份峰值大幅下行超过30bp，这些利好因素均有助于从一般存款和同业负债两端改善银行综合负债成本，按照边际成本法，可以直接驱动5月份LPR报价下行。预计5月MLF利率继续“按兵不动”。
5月17日，MLF到期1000亿，预计采取等量续作方式，中标利率维持不变：（1）中美长端无风险利率已无安全垫，美联储6-7月有望继续加息100bp，联邦基金利率上行至1.75-2.0%，届时中美短端货币市场利率存在倒挂风险，使得整条金融市场利率曲线出现倒挂，会对价格型宽松政策形成较大掣肘。（2）4月份我国CPI为2.1%，PPI为8.3%，随着全球大宗商品价格上涨，输入性通胀压力仍不可忽视，猪肉价格低位运行对CPI的红利效应有望边际走弱，通胀因素同样是制约货币宽松的重要约束条件。当务之急，应是在静态管控解封后有序推动企业复工复产，在供给端疏通供应链体系，再通过需求端政策刺激才能达到更好的政策效果。（3）再贷款将发挥“主力军”作用。参考2020年疫情前后的货币政策，央行推出了各类再贷款工具，助力企业复工复产和加大对实体经济薄弱环节支持力度。我们认为，去年7月至今，央行下调了政策利率10bp，1Y-LPR报价下调15bp，5Y-LPR报价下调5bp，降准0.75个百分点，截至4月末央行累计上缴利润8000亿，已充分体现货币政策通过总量型和价格型工具靠前发力，后续再贷款工具将成为宽信用的主要抓手，有效兼顾“稳总量、调结构、降成本、促平衡、防风险”。5月份票据转贴或再现零利率行情。
5月份以来，票据利率运行呈现两个特点：一是今年以来票据利率在跨月之后都会出现明显上行，一般而言，1M国股转贴利率均会上行至2%以上，但5月份初最高仅上行至1.32%。二是票据利率跨月之后即开始出现下行。截至5月13日，1M国股转贴利率已降至0.3%，下降节奏明显快于1-4月份。票据利率的上述特点，可能预示着5月份信贷景气度依然较为低迷，疫情影响下融资需求萎缩，银行从月初开始即通过票据融资占据狭义信贷额度，后续不排除再度出现票据零利率行情，预计5月份票据融资延续高增态势。NCD利率将延续低位运行。截至5月13日，1Y国股NCD利率已降至2.34%，较3月份峰值下降近30bp。我们多次强调，1Y-NCD是司库发行的主力期限，具有较强的信贷属性，1-5月份NCD利率“过山车”走势，与信贷景气度密切相关。
Q1利率冲高，是以国有大行为代表的机构信贷投放总量结构双优，存贷比承压，对NCD量价诉求较高所致。跨季之后，受疫情影响，信贷投放超季节性下滑，加之央行通过降准、上缴利润、发力再贷款等释放了大量基础货币，使得结构性流动性短缺框架进一步减弱，导致NCD利率出现大幅下行。考虑到5月份信贷景气度依然较为低迷，预计NCD利率将延续低位运行，6月份不排除出现小幅“信贷脉冲”，届时NCD利率将有所上行，但难以突破Q1高位。风险提示：经济下行压力进一步加大，信贷投放景气度持续低迷。
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