12月通胀数据点评：通胀温和回升，尚无过热风险

中国 2020年 12月 CPI 同比上涨 0.2%，预期 0.1%，前值-0.5%。CPI 环比上涨 0.7%，前值为下降 0.6%。CPI 环比由降转涨的主要原因是食品价格的回升。由于今年极端低温天气影响我国大部分地区，鲜菜、鲜果的生产和运储成本增加，进而引起近期鲜菜、鲜果价格回升。冬季肉类消费较为旺盛，猪肉价格由降转涨，带动牛羊肉价格亦上涨。非食品价格由 11月环比下降 0.1%转为上涨 0.1%。随着国际油价回升的影响，汽油柴油和液化石油气环比价格均上涨。12月核心 CPI 同比上涨 0.4%，在连续 5个月保持在 0.5%的增长水平之后首次下降，涨幅较前值下降 0.个百分点，继续刷新 2013年有记录以来的新低，表明居民实际需求仍较为疲软。

我们预计 1月 CPI 同比将再度转负，这主要是春节错位效应导致的。去年春节假期在 1月，导致基数较高，而今年春节在 2月。但从趋势上来看，目前食品价格及大宗商品价格仍在持续修复之中，预计 2月即为 CP的底部，随后将开启一轮反弹，回升至年中。

12月 PPI 同比下降 0.4%，预期下降 0.7%，前值下降 1.5%。随着工业品价格的上涨，生产资料 PPI 快速修复，同比降幅由 1.8%缩窄至 0.5%；生活资料则由于 CPI 的疲软而相对稳定。石油、煤炭、黑色金属、有色金属各行业 PPI 全线上涨。

我们预计 PPI 将进入持续修复通道。美国民主党横扫总统及两院，引发了对未来更大规模的财政刺激的预期，市场的通胀预期迅速抬升，促使近期大宗商品价格再度大涨。1月以来，原油、铁矿石等原材料价格加速上涨，将推动 PPI 修复。不过目前来看不易出现经济过热、通胀过高的情形。根据我们的测算，在乐观情况下，PPI 将在 5月基数效应下达到接近 6%的水平，但很快将回落，难以出现持续的高通胀。

通胀温和修复，不制约货币政策。我们预计 CPI 将在 2月触底反弹，PP进入持续修复通道，但二者都不会出现高通胀的情形，不会对今年的货币政策形成制约。虽然近期海外通胀预期的抬升带动美国国债收益率大幅上行，可能会给国内带来一定扰动，但我们认为美联储还需较长时间才能逐步退出宽松政策，中美利差仍然较高；同时国内经济已经经历了较快的复苏，未来步伐将放缓。中国一季度货币政策将保持平稳节奏。