华润微深度报告：国内功率IDM龙头，国产替代稳步前行

华润微：外延并购+内涵发展铸就IDM 龙头，盈利能力持续提升：华润微产品聚焦于功率半导体、智能传感器与智能控制领域，同时公司兼有晶圆制造及封测业务，为国内功率器件第一、晶圆制造第三。公司归属华润集团旗下，通过先后合并华科电子、中国华晶、上华科技等中国半导体先驱企业，以及不断内涵式延伸发展，形成集设计、制造、封装于一体。2020年前三季度，公司实现营收48.89亿元，同比增长18.32%。而得益于下游旺盛需求，产能利用率持续位于高位，以及公司对成本、期间费用等管控加强，公司的净利润达到了6.87亿元，已超2019年全年的1.5倍。

功率器件+晶圆代工景气度上行，公司业绩迎来增量空间：2020年下半年以来，8英寸晶圆厂产能持续紧张，引发电源管理IC、功率半导体等供不应求而开启涨价潮。而由于公司采用IDM 模式运营，可保证公司产品得到充足供应，充分受益功率器件旺盛需求。长期来看，5G、新能源等下游领域带来大量功率半导体需求，公司作为国内功率器件龙头，MOSFET 可覆盖-100V至1500V 范围内低、中、高压全系列，同时公司已建立业界领先的Trench-FS 工艺平台，并具备600V-6500V IGBT 工艺能力，未来将深度受益。

制造和封测方面，公司拥有3条6英寸和2条8英寸晶圆制造产线，共计6英寸产能约为247万片/年，8英寸产能约为133万片/年，并在推进重庆12英寸产线。公司圆片测试产线年产能约199万片、封装产线约62亿颗、成品测试产线约69亿颗（2018年数据）。在8英寸及以下晶圆代工紧缺及封测景气度向好下，公司业绩同样迎来向上弹性。

前瞻布局第三代半导体，持续强化业内领先优势：因带隙宽、击穿电场高、热导率高等特性，第三代半导体在功率器件上的运用风头正旺。据Yole 数据，SiC 功率器件的市场规模预计将以29%的年均复合增速成长，2024年将达20亿美元左右。2025年GaN 功率器件市场规模也将超7亿美元。凭借硅晶圆产线的先发积累，公司目前拥有国内首条6英寸商用SiC 晶圆生产线，已正式量产1200V 和650V 工业级SiC 肖特基二极管产品，现阶段规划产能为1000片/月。而随着SiC 二极管走向产业化，研发重点将会转向SiC MOSFET，预计今年出样品，2021年推向市场，重点面对工控及汽车电子领域需求。此外，公司也在积极利用现有IDM 优势开展硅基GaN 研发，GaN 产线有望于2021年实现突破。

盈利预测与投资评级：公司是国内功率IDM 龙头，兼有MOSFET、功率IC、MCU 等产品及对外代工制造业务，短期将充分受益行业供不应求趋势，长期将迎来5G、新能源汽车等需求。且公司前瞻布局第三代半导体器件，远期成长空间将同样打开。我们预计公司2020-2022年的营收分别为69.30亿元、85.27亿元和101. 00亿元，归母净利分别为9.67亿元、13.39亿元和15.66亿元，对应EPS 0.80、0.99和1.16元，对应PS 估值在12.61/10.25/8.65，PE 估值在81.30/65.25/55.80倍。在结合了可比公司估值和公司发展前景后，给予公司“增持”评级。

风险因素：技术迭代速度快的风险/行业波动性大的风险。