大类资产配置专题：大宗商品价格大涨对债市有何影响

前言近期，大宗商品价格大涨吸引市场投资者注意，其中有一个现象值得关注，即大宗商品价格凌厉上涨，但债券利率似乎有所钝化，并未显著上扬。举例来说，在 11.02-12.17期间，南华工业品指数上涨 20%，而10年期国债利率仅上行 10BP 左右。那么，为什么近期债市对大宗商品的上涨反应不大，后续债券利率又会如何演变呢？本文对此简单阐述。

为什么近期债市对大宗商品的上涨反应不大我们认为原因主要在于：

（1）整体来看，债券利率的上行趋势与大宗商品价格的上涨趋势基本相当。根据图 1，可以发现从 4月以来，10年国债利率上行的相对幅度与南华工业品价格上涨的相对幅度较为一致，近期南华工业品价格明显上涨而债券利率并未明显上行的一个原因可能是：南华工业品指数在9-10月下跌时，债券利率并未下行，而此时面对大宗商品价格的上涨，债券利率暂时也不需要以更大幅度的上行来配合应对。

（2）而为什么会出现

（1）中描述的情况呢，在于债市和大宗商品在该阶段的主要影响因素有所不同：在 9-10月期间，因欧美疫情二次爆发，美国大选前夕导致避险情绪升温等因素影响，大宗商品出现明显调整。

而债券利率却依然在上行，主要原因在于经济金融数据依然较好、债券供给压力较大、同业存单利率上行明显。很明显，大宗商品价格的下跌并不是此阶段影响债市的主要因素之一。因此，可以看到大宗商品与债市走势略有分化。

而 11月以来，在美国大选情况明朗、新冠疫苗进展较好、国内经济复苏势头依然向好的情况下，大宗商品价格大幅上涨。而债市因为央行投放资金力度加大、同业存单利率下行明显等原因而表现坚挺。

综合来看，从 2020年 4月以来，大宗商品价格与 10年国债利率的趋势表现较为吻合，只不过大宗商品价格波动较大，上涨趋势中出现过明显回撤；而债券利率的趋势性则更为明显，几乎一路上行。

面对大宗商品的上涨，未来债券利率会如何演变因此，我们认为未来债券市场的主要关注点在于 PPI，即工业品通胀，而工业品通胀的另一个表现则是大宗商品价格的上涨。因此，未来大宗商品价格与债券利率的表现将继续呈现明显相关性，目前，以南华工业品指数为代表的大宗商品价格已经修复了 9-10月的下跌，仅从资产价格间的表现来看，若后续大宗商品价格继续上涨，债券利率很可能会跟随出现明显上行。