美联储12月议息会议传递的信息：美联储短期“鸽声”持续，2021Q2或是宽松变盘点

维持零利率，购债规模保持 1200亿美元/月直至经济出现实质性改善利率区间方面，维持基准利率 0%-0.25%区间以及超额准备金利率（IOER）0.1%不变，符合预期。购债规模方面，明确继续以每月 800亿美元国债和 400亿美元 MBS的速度扩表，直至就业目标和物价稳定双重目标出现实质性改善。购债端表述有所调整，前瞻指引明显加强，未来将根据经济复苏的实际情况动态调整购债速度。

会后声明“偏鸽派”，政策节奏将视经济复苏保持高度弹性整体来看，本月议息会议的货币政策声明以及前瞻指引调整均符合会前预期，与此同时仍未明确平均通胀目标制的具体实现机制以及 YCC 的进一步信息。经济预测方面，整体上调未来 2年的经济增长预期，但将实际 GDP 的长期增长目标小幅下调0.1%至 1.8%。点阵图方面，投票结果显示将继续在 2023年及以前维持零利率。会后声明方面，整体态度较为鸽派小幅超预期：一是明确低利率是刺激今年地产需求的重要因素，认为当前房地产行业已经完全复苏。二是指出购债端的前瞻指引将使得宽松力度保持高度弹性，美联储的决策将主要取决于复苏进程，一旦复苏进程不及预期，美联储也将进一步加大宽松力度。三是认为在人们可以放心进行远距离活动前，经济不太可能完全复原，疫苗可能在一季度末或二季度才会产生实质性效果。结合鲍威尔的会后声明以及记者问答，我们认为虽然短期内宽松仍将持续，但 Q2将是疫苗对经济产生影响的关键变盘点，伴随经济实质性改善，宽松力度可能同步进行调整。

2021年 Q2可能是宽松速率变盘点，下半年停止扩表，扭曲操作可能重启2021年，美联储将维持零利率，当前量化宽松速率可能于 Q2起边际收敛；下半年扩表将停止。原因如下：一是年初宽松可以配合财政刺激方案的临时性支出需要，新一轮财政刺激可能接续 PPP 和失业救济金政策，此外可能开启居民新一轮现金申领，上半年持续购债可为此类措施提供债务发行支持。二是根据当前美国医药协会预测，美国 Q1末疫苗覆盖人群比例将超 20%，Q2末将超 80%。根据疫苗注射安排以及我们此前预测，Q2美国失业率将大幅修复（全年预计 5%）、通胀将冲至年内高点（二季度同比增速高点可能超 5%），经济复苏力度将明显走强，根据最新公开市场的前瞻指引安排，美联储的量化宽松速率可能于 Q2迎来变盘点，宽松规模将逐步衰减。下半年，伴随经济内生修复能力回升以及阶段性高通胀压力，扩表可能停止。此外，美联储可能再度重启 2012年量化宽松中的扭曲操作，在买入长期国债的同时卖出部分短期国债。美联储资产规模已升至历史新高，2021年初预计规模将达 7.4万亿美元。扭曲操作可在避免扩表速度过快的同时，将长期国债收益率维持在较低水平。

不应忽视财政冗余投放对 2021年流动性的增量影响2020年 2-11月，美联储总资产增加 30588亿美元，其中财政存款增加 10964亿成为财政冗余暂未进入金融市场，基础货币实际仅增加 16386亿。今年 8月后，两党对财政刺激方案争执不下，诸如额外失业金、薪酬保护计划贷款等使用度较高的政策面临到期；而部分尚未到期的资金项目均是此前使用率较低的工具。资金需求与项目的不匹配使得财政资金拨款陷入停滞从而形成冗余，需等待新一轮预算案及刺激方案启动后方可重新投入使用，该部分财政冗余的释出将成为年末以及明年确定性的基础货币投放，扣除财政账户的常规预留规模后（3000-4000亿）约投放 10000亿美元以上，该部分资金也将成为美联储在 2021年无需过分宽松的最大“底气”来源。

美元方面，2021年全年将继续中枢下行，因经济复苏导致的美联储宽松力度衰减预期可能令美元阶段性走强，基于我们判断变盘点将在 Q2到来，美元走势可能在 Q1率先反应，主要原因即为美联储宽松转向后的欧美货币政策背离（欧央行本月已加码5000亿欧元的量化宽松规模）。