固收专题：当MLF出现在非常规时间

根据历史经验，央行在非常规时间进行 MLF 操作大多为到期续做，少数为防风险考虑根据历史经验，央行 MLF 的发行及续做大多集中在月度中旬。央行在月度上旬或下旬（非常规时间）进行 MLF 操作大多为到期续做，少数为防风险考虑。

（1）到期续做：央行 79%的非常规操作出于到期续做的考虑；

（2）防风险：央行在非常规时间点进行 MLF 操作可能为防风险考虑。历史上，央行有四次非常规操作，且都发生在流动性或实体风险偏高阶段。

此次央行在非常规时间投放 MLF 的信号意义根据历史经验，央行基于“防风险”而进行的非常规操作，并非出于经济增长压力考虑，而是针对超预期且突发性变化的应激反应。

（1）央行此次选择在月末进行 MLF 投放，有可能是为缓解市场对信用风险的担心，甚至流动性压力所做的应急式宽松；

（2）从降成本的角度出发，央行有可能通过增加 MLF 投放，缓解中长期流动性压力，降低银行负债端的边际成本，确保国常会 1.5万亿金融向实体让利目标实现。

超预期操作并非货币宽松的必要条件超预期操作并非货币宽松的必要条件。从历史上发生超预期操作的两个时点（2016年、2018年）看，央行所进行的非常规操作是一种临时性措施，每一轮非常规 MLF 投放仅仅进行两次操作。并且在非常规 MLF 投放后，货币政策未必会持续宽松，利率也未必会持续下行。

仅凭此次 MLF 操作，难以判断未来政策及市场走向仅凭此次非常规操作，难以判断未来政策及市场走向。即使信用风险加剧，经济名义增长率还在稳步提升，工业企业利润的加速亦在一定程度上约束着货币政策。因此，此次央行非常规投放 2000亿 MLF 可能并非意味着货币政策重现宽松。市场对信用及流动性的担忧缓解后，货币政策可能仍将边际收紧。建议利率债维持短久期、低杠杆的防御方案。

风险提示：货币政策超预期。