宏观点评：CPI转负之后怎么看？

11月 CPI 为何大幅转负？11月 CPI 同比下降 0.5%，较 10月份大幅回落了 1个百分点，且是 2009年 10月份以来 CPI 首次转负。两分法拆分来看，猪价带动的食品价格转负是主要拖累，但非食品项亦出现转负。

11月 CPI 食品项和非食品项同比分别为-2%（前值+2.2%，下同）和-0.1%（0%）。食品项中，猪肉价格同比降幅从 10月份的 2.8%扩大至 11月份的 12.5%，对 CPI 同比的拖累在 11月份达到 0.6个百分点；除此以外，其他畜肉产品价格跟随猪价下降、鲜菜价格涨幅回落也拖累了食品价格整体的疲弱，食品烟酒对 CPI 同比的拉动相较 10月份回落了 1个百分点（10月份为+0.76%，11月份为-0.24%）。三分法拆分来看，非食品中服务价格稳定，继续持平在 0.3%，而非食品消费品降幅有小幅扩大。

综合来看，在 11月份 CPI 同比 1个百分点的降幅中，猪价贡献了 50%，猪周期（猪肉及其替代消费品）贡献了近 70%，鲜菜价格回落贡献了20%左右。

明年 CPI 怎么看？我们在此前 2021年通胀年度展望中提出，可以从食品、非食品消费品和服务三分法的角度对 2021年通胀形势进行展望。

无疑，在猪周期的下行过程中，2021年食品项全年通缩是确定性事件，并导致 CPI 同比中枢下行至 1.0%-1.5%之间；结构上，非食品消费品在PPI 的传导下，在明年上半年存在较强的上行压力，导致 CPI 同比整体呈现“N”型走势，年中为全年高点，但食品项拖累下高点不高，中性情景下 CPI 高点仍然在 2%以内。猪周期下行趋势中，CPI 整体数据指示意义不大，货币政策将更加关注非食品和核心 CPI 走势。

PPI 加快向走出通缩迈进。11月 PPI 同比下降-1.5%，相较 10月份大幅回升了 0.6个百分点。结构上，CPI 的回落拖累了生活资料价格，PPI生活资料同比下降 0.8%，降幅较前值加大 0.3个百分点；大宗商品价格上涨支撑 PPI 生产资料价格回升，PPI 生产资料同比由 10月份的-2.7%大幅回升至 11月份的-1.8%。从行业来看，煤炭、黑色金属、有色金属、非金属矿、纺织、化工、化纤均呈现出涨幅扩大或降幅明显收窄的走势。

展望后市，尽管疫苗和疫情的不确定性仍然会对 PPI 的回升构成影响，但在当前全球经济共振复苏、低基数的共同作用下，PPI 将加速走出通缩，预计在明年一季度 PPI 重回正增长并向年中的全年高点冲击。

风险提示：非洲猪瘟疫情反复超预期、国际原油供给出现超预期变化、全球疫情反复拖累大宗商品需求、预测模型与实际值之间存在预测误差。