中航光电:三季报大超预期，上修盈利预测

【事件】】公司发布2020年三季报，2020年前三季度实现营业收入76.66亿元，同比增长11.23%，归属于上市公司股东净利润10.99亿元，同比增长32.25%。

每股收益为1.02元，同比增长26.67%。

【我们的观点】1.利润增速快于收入增速，三季度军品收入占比或继续上升2020年前三季度公司实现营收76.66亿元（+11.23%），实现归属于上市公司股东净利润10.99亿元（+32.25%），扣非后归母净利润同比增长30.41%，每股收益为1.02元，同比增长26.67%。公司的归母净利润增速超过我们此前的预期。

利润增速相较于收入增速改善的最主要原因为军品收入占比提升。

公司前三季度军品收入占比或显著提升，二季度和三季度体现得较为明显。

今年一季报时公司利润增速下滑显著快于收入增速下滑，第一季度公司毛利率为28.04%（同比下降4.68个百分点），我们判断是由于一季度军工企业复工复产相对较慢，毛利率相对较高的军品收入占比下滑。而今年上半年毛利率为33.26%，整体相较于去年半年报微增，显示第二季度单季度毛利率相对较高的军品收入占比或显著提升，为而公司前三季度毛利率为35.48%，位列历升史第二高，环比继续提升2.22，个百分点，我们判断是由于高毛利率的军品收入占比显著提升导致。

其次，期间费用控制或取得较好效果，但期间费用合计同比增速仍快与收入增速。我们认为，公司今年对于期间费用的管控力度加大，或通过专业的预算委员会等形式来降本增效，抵消部分股权激励产生的管理费用。今年前三季度公司销售费用减少6171.86万元，而管理费用和财务费用分别同比增加1.30亿元和2423.66万元，销售费用（疫情影响导致人工、差旅和销售服务费同比下降）的减少一定程度上抵消了股权激励所产生的管理费用造成的期间费用增加，长三项费用合计相较于去年增长16.53%，增快于收入增速。公司上半年期间费用同比下降，而前三季度期间费用同比上升，公司在前三季度期间费用同比增加的基础上仍实现高速增长实属不易。

2.第三季度单季度业绩继续创历史新高，全年业绩或继续好于预期三季度单季度业绩历史新高。公司今年二季度单季度归母净利润为4.99亿元，同比增长高达46.76%，已创历史新高，为而今年三季度公司单季度归母净利润为4.36亿元，同比大增68.96%，与二季度一样也创历史新高，虽然去年三季度基数相对较低，但公司的强势增长获得延续。

展望全年业绩我们认为，公司或将继续好于预期。我们主要基于“收入体量增加+收入结构改变+毛利率提升+期间费用控制良好”。首先，公司下半年军品收入体量和占比或显著提升。2020年是十三五计划最后一年，军品订单和收入确认或显著提升，同时由于地缘局势紧张，十四五期间军品需求或显著好于十三五。其次，公司2020年整体毛利率同比或有较大幅度上升。主要基于“军品占比的提升+新能源汽车毛利率的提升”。第三，公司下半年期间费用控制或继续取得显著效果。国外的军工企业巨头如波音公司，其军品覆盖大部分军3.军工子行业全覆盖会显著受益于下游订单放量，平台型公司通过学习提升单一客户附加值和客户黏性公司军工子行业全覆盖，业绩稳定性和确定性最好。中航光电的军用连接器覆盖航空、航天、舰船、兵器、电子等全部子行业，稀缺性明显，能够很大程度上抵御不同军工子行业订单波动的影响，同时公司作为上游元器件级别供应商，还能享受到十四五军工行业整体下游订单的放量。

从单一连接器公司做到系统集成的平台型公司。成立以来，公司一步一个脚印，从行业搅局者逐步做到行业龙头，由最初开始的只做单一通用型连接器（圆形和矩形），到现在的流体连接器、高速背板连接器等高技术含量产品，同时通过单一连接器系统级的扩张来提高产品附加值和客户粘性，公司在技术路径上完美地复制海外连接器行业巨头的发展路径。

4.投资建议：公司为军工行业中确定性最强的标的，全子行业覆盖的属性将令其显著受益于十四五期间下游订单的放量。

公司即使在扣除因股权激励所产生的大量管理费用之后，三季报仍大超预期，我们上调全年公司的盈利预测，考虑限制性股票所产生的管理费用，我们预测公司2020年~2022年EPS分别为1.35元、1.70元和2.11元，对应10月29日收盘价PE分别为38X、30X、25X，（如果剔除掉股权激励所产生的管理费用的影响，我们预测公司实际上2020-2022年的归母净利润增速分别是54%、38%和29%）。公司作为军工领域少有的平台型公司，业绩稳健增长和确定性好的属性有望享受更高的估值溢价，建议积极配置。

5.风险提示：武器装备交付进度低于预期，增值税影响高于预期，军品定价改革影响高于预期。