山东高速:改扩建后收入增长超预期兑现，继续看好远期空间

10月份通行费收入6.16亿元，剔除节假日免费因素外仍高增长。

公司披露10月份未经审计通行费收入，合计6.16亿元，日均1987.68万元。但考虑到10月1日-8日国庆中秋双节期间高速公路免征小型客车通行费，货车车流在此期间同时受节假日影响有所减少，我们剔除节假日免征通行费影响，估测10月日均通行费收入或仍在2400万元之上。

改扩建后收入增长超预期兑现。

我们此前最先提出的改扩建带来利润中枢上移逻辑，逐步得到验证并兑现。济青高速6月、7月、8月、9月通行费收入同比改扩建前2016年月均分别大增58%、59%、71%、73%，整体远超市场预期。京台高速相关路段短期受改扩建影响通行费收入有所下滑，但降幅小于预期，预计随着德齐段改扩建2021年下半年完工，总体车流有望进一步恢复，叠加费率的增长带动通行费收入继续稳增。

分红承诺带来高股息特性，当前仍有极高吸引力。

公司此前发布未来5年（2020-2024年）股东回报规划，承诺未来5年每年现金分红比例不低于60%。根据我们的盈利预测，预计公司21、22年归母净利润分别32.47亿元、40.66亿元，对应当前股价股息率分别6.0%、7.6%，具有绝对收益防守性，在公司改扩建带来的业绩稳健增长基础上，当前股息具有极高吸引力。

对外投资风险收窄。

2020年11月20日，山东高速发起设立的产业投资基金畅赢金程与人才安居及恒大地产签订协议，人才安居以 50亿元对价受让畅赢金程持有的恒大地产1.1759%股权，一方面市场此前担忧的投资风险收窄；另一方面也体现公司剥离房地产业务、持续回归大交通主业的明确战略方向。

继续强调攻守兼备特性，维持“买入”评级。

考虑到公司改扩建带来的路产收入增量及疫情期间免费通行的影响，同时考虑收购轨交集团、回归大交通版图的战略协同性提升，我们维持公司2020年、2021年、2022年归母净利润预测分别为21.19亿元、32.47亿元、40.66亿元，对应当前股价PE 分别为16倍、10倍、8倍。我们再次强调当前位置仍具有攻守兼备特性，维持“买入”评级。

风险提示：改扩建进度不及预期；免费通行补偿措施不及预期。