京东集团-SW：规模协同效率提升，盈利步入上行通道

景气向上，业绩超预期。

2020Q3，公司收入为1742亿元，同比增长+29.2%，公司Non-GAAP净利润为55.6亿元，同比+80.1%，净利率为3.2%，超过市场预期。

下沉策略持续，用户增长依旧亮眼。

得益于京喜下沉策略有效，2020Q3公司年活跃购买用户数达到4.42亿，单季净增2420万，同比+32.1%，其中80%的用户来自下沉市场。未来依托于京东强大的供应链与微信社交优势，京喜将不断释放动能，持续贡献增量用户。

电商业务稳健增长，物流服务大放异彩。

分业务看，公司自营、第三方平台、物流及其他业务收入分别同比+27.4%/+24.3%/+73.3%，其中自营高增系疫情后线上渗透持续提升以及用户粘性提升，非带电商品尤其快消品类快速增长（同比+34.8%）所致。同时京东物流完善的基础设施和履约能力吸引更多的第三方商家以及外部商家带动本季度物流收入同比大幅提升。

规模协同效率提升，盈利能力步入上行通道。

2020Q3，公司实现毛利率为15.4%，履单后毛利率为8.7%，分别同比+0.5pct/0.3pct；同时公司期间费用率为13.1%，同比降低0.38pct，规模协同履约效率稳健提升，推动公司Non-GAAP净利润有效改善，净利率达到3.2%，未来随着集团业务间协同效应充分释放以及规模效应凸显，整体期间费率仍有下行空间，公司盈利能力将不断改善，步入上行通道。

投资建议。

公司步入盈利收获期的信号不断加强，基于对公司长远发展的看好，我们上调2020-2022年盈利预测，上调2021年目标价至391-411港币，相对当前股价有15%-20%的空间，继续维持“买入”评级。

风险提示。

第三方物流配送以及低线市场竞争激烈；物流配送技术发生革命性变革打破公司竞争壁垒；宏观经济或者电商行业下行风险等。