复星医药：Q3业绩持续恢复，2021年有望进入业绩释放期

2020Q3各板块加速恢复，我们预计CAR-T、阿达木生物类似药等品种有望陆续获批，2021年伴随着曲妥珠等创新药开始放量，公司有望迎来业绩释放期。

投资要点各业务板块加速恢复，动带动Q3业绩超预期2020年10月29日公司发布2020三季报业绩：2020Q1-Q3实现收入、净利润和扣非后归母净利润221.03亿（YOY4.12%）、24.79亿（YOY20.12%）和20.60亿（YOY19.57%），其中Q3实现收入、净利润和扣非后归母净利润YOY分别为14.45%、39.57%和36.12%，收入端环比Q2提速，利润端增速延续Q2趋势。

我们预计在国内疫情趋稳情况下，再叠加处于集采放量阶段的非布司他、匹伐他汀、利妥昔生物类似药等核心品种带动制药板块快速恢复。医疗服务板块及医疗器械和诊断板块预计也在快速恢复中，我们预计下半年伴随着核心品种持续放量，以及曲妥珠生物类似药和阿伐曲泊帕逐步进入市场，2020Q4收入有望迎来进一步加速。

从利润端看，公司Q3扣非后归母净利润实现快速增长主要是因为销售费用率和管理费用率分别下降5.01pct和0.81pct，其中研发费用率2.09pct，带动Q3扣非净利率提升0.78pct。我们预计全年销售费用率可能会相对于2020H1略有提升，主要是考虑到下半年阿伐曲泊帕、曲妥珠单抗推广会带来一定的费用增长。考虑到利妥昔单抗、曲妥珠单抗等创新药品种净利率水平可能较高，随着创新药产品持续放量，我们预计公司全年净利率水平有望持续提升。

研发投入持续加大，自主研发小分子创新药加速崛起公司2020Q1-Q3研发费用18.78亿元，同比增长45.55%，研发投入持续加大。

自主研发小分子创新药在未来3年内有望进入收获期。2020年10月29日，公告复创医药授予礼来制药BCL-2选择性小分子抑制剂FCN-338海外开发权益，目前FCN-338已在中美均获批开展I期临床，根据许可协议，礼来制药将向复创医药支付4千万美元的首付款以及最高4亿美元的开发及销售里程碑付款，并根据礼来制药区域内的年度净销售额支付复创医药中到高个位数比例区间的销售提成。此外，复创医药的DPP-4（国内正在进行III期临床）以及ALK/ROS1抑制剂（国内II期临床）正在快速推进。Orin1001和FN1501均在中美获批开展I期临床，自主研发的小分子创新药管线加速成长趋势逐步确立。

2020年业绩拐点持续确认，2021年年伴随创新药放量有望进入业绩释放期我们认为公司2020Q2-Q3业绩持续验证了我们先前深度报告中提到的业绩拐点。2021年有望迎来业绩加速期：公司创新大品种利妥昔（15-20亿品种）和曲妥珠单抗（30-40亿品种）正式进入放量期，再叠加公司其他创新药增量也逐步进入业绩兑现期：第一个引进的小分子创新药阿伐曲泊帕片开始销售，第一个报产的CAR-T药物预计最早将于2020Q4获批上市，预计阿达木单抗生物类似药有望于2020Q4上市，并在2021年贡献收入。2020年贝伐珠单抗、利妥昔单抗RA适应症已经报产，2021年PD-1适应症陆续报产，以及奥德金、列地尔、非布司他和匹伐他汀等存量仿制药品种在集采后收入和利润占比持续走低，公司创新药增量的贡献将愈发明显，并逐步完成产品结构从仿制药为主企业到创新药为主的切换，迎来业绩加速期。

盈利预测及估值我们预计2020-2022年公司EPS为1.49、1.70、2.02元/股，2020年10月30日收盘价对应PE为36倍（2021年32倍PE），给予“买入”评级。

风险提示审评进度不及预期风险；产品销售不及预期；市场竞争风险；临床结果不及预期风险；政策风险。