龙大肉食三季报点评：屠宰业务开始盈利，肉制品继续高增长

屠宰业务受益生猪后周期， 9月份开始已经逐渐盈利 屠宰业务受益生猪后周期，其原因是：一方面猪肉价格调整滞后于生 猪价格，猪价下行时，屠宰企业猪肉与生猪的价差放大，公司毛利润 增加；另一方面随着生猪供应量增加，屠宰产能利用率提高，单位固 定资产费用摊销和单位人工成本费用降低，公司毛利率也提高。

2019年下半年和 2020年上半年，由于生猪供应紧张， 屠宰企业产 能利用率严重不足，都出现较大的亏损。 但自 2020年 9月份开始， 猪价回落，生猪供应量慢慢增加， 公司屠宰业务逐渐盈利。 公司历史上屠宰业务的平均盈利水平预计在 50元/头左右，在猪价下 行周期，预计头均盈利水平能能达到 60-70元以上。公司屠宰产量 2021-2023年预计能实现 800、 1200、 1600万头。届时，屠宰业务 的盈利贡献占比将持续提高。

肉制品正处于快速增长通道，成本受益生猪后周期 按照 2019年量价测算， 我国肉制品行业将近 3000亿元行业规模， 随着餐饮门店租金和人工成本提高，以及 80后、 90后厨房烹饪简单 化方式转变，调理肉、酱卤肉等半成品预制菜需求大幅增加。 公司目 前的肉制品结构主要是低温肉制品、调理肉制品和酱卤肉制品。 公司对肉制品业务在战略上高度重视，近几年增长快速。 2018年肉 制品收入 5.20亿元， 2019年肉制品收入 7.05亿元， 预计 2020-2022年，公司肉制品收入约能实现12、 18、 25亿元，目前肉制品净利率约 10%左右，随着规模放大，预计净利率能达到 15%-20%。

中长期来看， 随着公司肉制品业务规模的放大，公司的盈利水平将更 为稳定，盈利能力也将得以增强。 行业身处万亿市场规模，集中度低， 新的大股东有望推动公司更快 发展 我国生猪出栏量平均在 6.7亿头左右，生猪养殖行业规模可达 1万 亿元以上， 而猪肉只占肉类消费的 65%。从生猪养殖集中度来看， 2019年 CR8≈ 8%；我国生猪屠宰行业， 集中度比养殖行业更低 2019年 CR6≈ 7%；因此，对于龙大肉食而言，身处万亿规模的大 行业，发展天花板很遥远。 公司新的大股东——蓝润集团， 2019年产值达 630亿元，具备较强 的实力。老板戴学斌， 1979年出生。目前除了加快龙大肉食上市公 司的各项业务的拓展，大股东自身在四川投资将近 200亿元，包括 500万头集生猪饲料、养殖、屠宰、肉制品、有机肥一体化项目，并 计划于 2023年年末前注入上市公司（根据公司公告）。 新的大股东 蓝润集团有望推动公司更快的发展。

盈利预测与投资评级 生猪后周期，虽然猪价下跌对公司养殖业务有一定的冲击，但公司的 业务重点仍然是屠宰和肉制品，屠宰和肉制品业务受益生猪价格下跌 带来量利齐升。从长期来看，公司全产业链布局， 在新的大股东推动 下有望得到更快发展。 预测 2020/2021/2022年 EPS 分别为 0.89/1.16/1.56元，对应 PE 分 别为 11.73/8.98/6.70倍，维持“买入”评级。