固定收益专题报告：长期宽信用是债市走熊的充分条件

5月份至今债券市场收益率大幅上行，10年期国债收益率已经从最低点2.48%一度上行超过70BP，持续190天，从上行幅度和上行时间来看，此次调整已经超过历年牛市的最大调整幅度和调整时间，我们认为债市进入技术性熊市。

然后观察宏观经济数据方面，历史显示贷款增速、社融增速以及M2增速长周期回升后，债市走熊概率非常大。

而2020年以来，M2增速快速回升，从2019年低点8%回升到了11.1%，持续时间达到16个月（即使按照2019年11月算起，持续时间也长达7个月），宽信用已经持续较长时间。因此结合宽信用和债券市场的关系，我们认为当前的债券市场大概率已经进入熊市。

从上行幅度和上行时间来看，当前债市均进入技术性熊市从上行幅度和上行时间来看，当前债市均进入技术性熊市从今年低点到近期高点，10年期国债收益率从2.48%一度上行超过70BP，持续190天，从上行幅度和上行时间来看，债市均进入技术性熊市。我们梳理了过去四轮牛市中的小反弹（收益率上行20BP以上），从数据统计来看：（1）过去四轮牛市中，出现过的反弹幅度最大的是56BP，出现在2008年，持续137天。然后过去的12次反弹的平均上行幅度为31BP。

（3）过去四轮牛市中，出现过的反弹持续时间最长的是143天，出现在2016年，收益率上行23BP。然后过去12次反弹的平均持续时间是57天。

长期宽信用是债市走熊的充分条件长期宽信用是债市走熊的充分条件从贷款余额增速回升和债市对应关系来看，2015年之前的贷款增速持续回升，不久之后债市均进入熊市，比如2008年6月-2009年6月、2012年1月-2012年9月。

考虑到近些年银行表外融资渠道快速发展，比如债券、信托等，所以我们再采用2015年以后的社融增速作为信用的衡量指标，观察信用扩张和债市的对应关系。和贷款同比增速指标相比，2015年以后社融增速回升对债市走熊的指引效果更好。

另外信用和货币本为一个硬币的两面，即信用的派生变化理论上是同步反映在货币供应量的变化上。从历史情况来看，如果2015年以后用社融增速替代贷款增速作为信用衡量指标，那多数时候信用变化和货币供应量变化同步。我们再考察M2增速回升和债券走熊的关系。从M2增速回升和债市对应关系来看，M2回升持续时间较长的时期，一段时间后债市均进入熊市，比如2008年11月-2009年11月、2012年1月-2013年4月和2015年4月-2016年10月。

另外从有限的样本来看，M2增速回升的幅度和债市收益率上行的时间有一定的对应关系。M2增速回升幅度最大的2009年，对应的熊市跨度也最长