老百姓：业绩增长稳健，经营改善显著

业绩总结：公司2020年前三季度实现营业收入101.2亿元（+20.9%），实现归母净利润4.9亿元（+23.6%），扣非归母净利润率为4.5亿元（+20.5%）。

受疫情拉动需求，非药品业绩增长亮眼。前三季度中西成药、中药和非药品分别实现收入77.3亿元（+18.5%）、6.8亿元（+1.8%）和17亿元（+40.5%）。从毛利率上来看，中西成药、非药品、中药毛利率分别为29.6%、38.7%和50.4%，整体毛利率为32.5%，非药品占比提升导致整体毛利率下降1.8pp。销售费用率为20%，同比下降1.8pp，管理费用率为4.8%，同比增长0.2pp，费用率整体管控良好。

“自建+并购”实现全国扩张，直营门店经营稳健坪效持续提升。至2020年6月末，公司拥有直营门店4636家，上半年新增自建和并购门店804家，关闭62家，“星火式”跨省并购整合优势凸显，前三季度完成10起并购项目。2020年直营门店日均坪效62.1元/平米，其中旗舰店、大店和中小成店坪效分别为170、88和48元/平米，公司门店坪效持续提升，规模化经营初显成效。

大力发展行业高标准的药店加盟模式，经营改善显著。截至2020年9月末加盟店1541家，目前已遍及18个省级市场，对加盟店已经实现商品实现100%配送，预计配送收入有望快速增长。公司持续优化商品SKU并提高统采比例，目前公司经营商品品规约3.3万种，较2019年末下降约1.4万种，公司不断提升统采占比，目前统采占比58.2%，同比提升5.6个百分点，整体来看，公司经营改善显著。

盈利预测与投资建议。预计2020-2022年EPS分别为1.57元、1.94元、2.37元，对应PE分别为46、37、30倍。公司作为医药零售行业龙头企业，通过自建、加盟多渠道加速外延扩张，规模不断扩大，核心竞争力有望进一步提升，维持“买入”评级。

风险提示：网售处方药放开可能对线下门店造成一定影响；门店业务增长不及预期的风险；网上药店业务进展不及预期的风险。